CoinShares: Kho bạc tài sản số "bong bóng cơ bản đã vỡ", thế hệ DAT tiếp theo không thể phát hành nợ và tích trữ coin một cách mù quáng

Giám đốc nghiên cứu của công ty quản lý tài sản số CoinShares, James Butterfill, cho biết bong bóng đầu cơ của các công ty dự trữ tài sản số (Digital Asset Treasuries, DAT) thực sự đã vỡ ở nhiều khía cạnh.

(Tóm tắt trước: Bang Texas của Mỹ chi 5 triệu đô la mua vào IBIT của BlackRock: Sau khi DAT hạ nhiệt, liệu SBR có thể tiếp tục thổi bùng thị trường bò Bitcoin?) (Bổ sung bối cảnh: Phố Wall tẩy chay DAT? MSCI xem xét loại trừ các “công ty dự trữ crypto” như MicroStrategy khỏi thành phần chỉ số)

James Butterfill, giám đốc nghiên cứu của CoinShares, vào ngày 5/12 đã đăng tải một bài blog dài, chỉ ra thẳng thắn: Các công ty dự trữ tài sản số (Digital Asset Treasuries, DAT), những công ty niêm yết chuyên tích trữ Bitcoin, Ethereum và các tài sản số khác trên bảng cân đối kế toán, cho phép nhà đầu tư gián tiếp nắm giữ crypto thông qua mua cổ phiếu, thì bong bóng đầu cơ “thực sự đã vỡ ở nhiều phương diện”.

Từ khái niệm ngôi sao đến bong bóng sụp đổ: Cơn sốt mùa hè 2025 đã kết thúc
Butterfill nhấn mạnh rằng, vào mùa hè 2025, vốn hóa thị trường của nhiều công ty DAT từng có lúc tăng vọt lên gấp 3, 5 thậm chí 10 lần giá trị tài sản ròng (mNAV), thị trường coi họ như “ETF Bitcoin đòn bẩy” và săn đón nồng nhiệt. Nhưng hiện tại, mNAV của các công ty này gần như đã quay về mức 1 lần hoặc thấp hơn, phần chênh lệch giá đã biến mất hoàn toàn. Ông nhấn mạnh, đây không chỉ đơn thuần là điều chỉnh giá, mà là sự tỉnh ngộ tập thể của thị trường trước mô hình “phát hành cổ phiếu điên cuồng tích trữ coin mà không có hoạt động kinh doanh thực sự”.

Butterfill tiếp tục chỉ ra, thiết kế ban đầu của DAT là: dùng Bitcoin để phòng hộ rủi ro mất giá tiền tệ, chiến lược dự trữ Bitcoin mà MicroStrategy (MSTR) khởi xướng vào tháng 8/2020 là ví dụ kinh điển. Tuy nhiên, sau này nhiều công ty không còn tập trung vào mảng kinh doanh chính, mục đích duy nhất của việc phát hành cổ phiếu là mua thêm coin, thậm chí sử dụng nợ, cổ phiếu ưu đãi, cơ chế ATM để liên tục tăng vốn, biến thành một “canh bạc đòn bẩy rằng giá Bitcoin sẽ luôn tăng”, hoàn toàn đi ngược lại mục đích ban đầu.

Hiện tại điều đáng sợ nhất không phải là giá coin giảm tiếp, mà là “bị buộc phải bán coin”
Bài viết phân tích thêm, hiện nay các công ty DAT lớn gần như chưa bán coin quy mô lớn trong năm nay, vì họ vẫn đang tìm mọi cách tránh kích hoạt vòng xoáy bán tháo. Nhưng một khi mNAV duy trì dưới 1 lần trong thời gian dài, có thể dẫn đến ba kịch bản:

1. Ban lãnh đạo không cam lòng thu hẹp quy mô dự trữ, chọn cách cầm cự chờ hồi phục
2. Một số ít công ty đi ngược dòng, bán coin mua lại cổ phiếu, nâng cao số coin nắm giữ trên mỗi cổ phiếu
3. Trở thành mục tiêu M&A, bị các doanh nghiệp có tiềm lực tài chính mạnh hơn mua lại Bitcoin giá rẻ

Tuy nhiên, Butterfill cho rằng khả năng xảy ra kịch bản đầu tiên là lớn nhất, nhất là trong bối cảnh FED Mỹ nhiều khả năng tiếp tục hạ lãi suất vào tháng 12, môi trường vĩ mô cải thiện, thị trường crypto vẫn có cơ hội hồi phục.

Thế hệ DAT tiếp theo sẽ được tái cấu trúc: Bốn loại hình mới sắp xuất hiện
Butterfill còn dự đoán, trong tương lai nhà đầu tư sẽ phân lại thị trường thành bốn loại, bao gồm:

• DAT đầu cơ: Kinh doanh cốt lõi không quan trọng, chủ yếu đặt cược giá coin
• DAT định hướng quốc khố: Thực sự dùng Bitcoin như công cụ quản lý ngoại hối
• Công ty đầu tư token: Nắm giữ nhiều loại token như quỹ đóng
• Doanh nghiệp chiến lược: Ví dụ như Tesla, Block Inc., các công ty nắm giữ coin nhưng không gắn nhãn DAT

Butterfill hài hước: “Những doanh nghiệp thực sự chất lượng lại bị loại ra khỏi nhãn DAT, đó là nghịch lý lớn nhất.”

Kết luận: Bong bóng vỡ, khái niệm không chết
Butterfill cuối cùng nhấn mạnh, bong bóng DAT vỡ không có nghĩa là khái niệm này đã chết, mà là phải trở về đúng quỹ đạo. Người chiến thắng trong tương lai phải hội đủ ba yếu tố: hoạt động kinh doanh thực chất, quản lý tài sản có kỷ luật, kỳ vọng thực tế. Nếu không, trò chơi “coi thị trường cổ phiếu như máy ATM liên tục mua coin” sẽ bị thị trường đào thải hoàn toàn.

Bài liên quan

• Giám đốc đầu tư Bitwise: Chia sẻ quan điểm về hiện trạng các công ty DAT
• Giải mã thành bại DAT: Phân tích chuyên sâu vượt qua mNAV
• Bitwise cảnh báo: Các công ty dự trữ tài sản số DAT sẽ khó kinh doanh trong tương lai, nhà đầu tư có thể chuyển hoàn toàn sang ETF crypto
  〈CoinShares: Bong bóng tài sản số “cơ bản đã vỡ”, thế hệ DAT tiếp theo không thể phát hành nợ tích trữ coin một cách mù quáng〉Bài viết này được đăng đầu tiên trên BlockTempo《Động khuynh động khu - kênh tin blockchain có sức ảnh hưởng nhất》.