Chuyển động tài sản toàn cầu: Tại sao thanh khoản lại thúc đẩy chu kỳ tiền điện tử? (Phần 1)

Lời giới thiệu: Bắt đầu từ vốn chứ không phải câu chuyện

Bài viết này đánh dấu sự khởi đầu của một chuỗi nghiên cứu mới về phân bổ tài sản toàn cầu và vòng quay tài sản. Sau khi đi sâu vào chủ đề này, chúng tôi phát hiện ra một sự thật gây ngạc nhiên nhưng cũng vô cùng quan trọng: quyết định cuối cùng cho thị trường bò tiền mã hóa không phải là sự xuất hiện của các câu chuyện mới.

Dù là RWA, X402 hay bất kỳ khái niệm nào khác, những chủ đề này thường chỉ là yếu tố kích hoạt, chứ không phải là động lực thực sự. Chúng có thể thu hút sự chú ý, nhưng bản thân chúng không thể cung cấp năng lượng. Động lực thực sự đến từ vốn. Khi thanh khoản dồi dào, ngay cả những luận điểm yếu cũng có thể được khuếch đại thành nhận thức chung của thị trường. Và khi thanh khoản cạn kiệt, ngay cả những luận điểm mạnh nhất cũng khó duy trì đà tăng trưởng.

Phần đầu tiên tập trung vào xây dựng nền tảng: làm thế nào để xây dựng một khung phân bổ tài sản toàn cầu và vòng quay tài sản, đặt tiền mã hóa trong bối cảnh vĩ mô phù hợp. Phần sau của khung sẽ được trình bày trong các bài viết tiếp theo.

Bước đầu tiên: thoát khỏi lĩnh vực tiền mã hóa, vẽ bản đồ toàn cảnh tài sản toàn cầu

Bước đầu tiên là cố ý thoát khỏi thị trường tiền mã hóa, xây dựng một bức tranh toàn cảnh về các tài sản toàn cầu. Phân loại truyền thống — cổ phiếu, trái phiếu, hàng hóa — tất nhiên hữu ích, nhưng chưa đủ để hiểu rõ về vòng quay vốn trong các chu kỳ khác nhau.

Ngược lại, chúng ta có thể phân loại dựa trên vai trò của các tài sản trong các giai đoạn khác nhau của chu kỳ kinh tế và thanh khoản. Điều quan trọng không phải là tài sản được gắn mác “quyền lợi” hay “hàng hóa”, mà là nó phụ thuộc vào điều gì và dễ bị ảnh hưởng bởi yếu tố nào. Có tài sản hưởng lợi từ việc giảm lãi suất thực, có tài sản hưởng lợi từ sự không chắc chắn của lạm phát, và có những tài sản hưởng lợi từ việc tránh rủi ro toàn diện.

Việc xây dựng “bản đồ tài sản” không đòi hỏi phải hiểu sâu từng thị trường. Điều cần thiết là có khả năng trực quan về mối quan hệ phụ thuộc lẫn nhau giữa các tài sản: điều kiện nào hỗ trợ chúng, điều kiện nào làm yếu đi chúng. Bản đồ tư duy này sẽ trở thành hệ thống tham khảo cho tất cả các quyết định sau này.

Trong khung này, tiền mã hóa nên được đối xử đặc biệt.

Tại sao tiền mã hóa thuộc loại tài sản phi truyền thống, không phải là tài sản rủi ro truyền thống?

Tiền mã hóa thường được xếp chung với cổ phiếu (đặc biệt là cổ phiếu công nghệ Mỹ) vì chúng có xu hướng biến động cao và có mối liên hệ chặt chẽ về giá. Trên bề mặt, phân loại này có vẻ hợp lý. Tiền mã hóa thể hiện độ biến động cực cao, hệ số beta cao và các đợt giảm giá mạnh, tất cả đều mang đặc điểm của tài sản rủi ro.

Tuy nhiên, mối tương quan này không thể tự nó định nghĩa bản chất của nền kinh tế.

Xét từ góc độ cấu trúc vốn, cổ phiếu có dòng tiền. Công ty tạo ra lợi nhuận, phân phối cổ tức, và có thể định giá dựa trên mô hình chiết khấu dòng tiền hoặc hệ số định giá. Ngay cả khi giá lệch khỏi các yếu tố cơ bản, lý do neo giá vẫn dựa trên dòng tiền.

Trong khi đó, logic hoạt động của các tài sản mã hóa hoàn toàn khác biệt. Chúng không tạo ra cổ tức, cũng không có dòng tiền nội tại có thể chiết khấu. Do đó, các khung định giá truyền thống hoàn toàn không phù hợp.

Ngược lại, tiền mã hóa hoạt động như một loại tài sản nhạy cảm hoàn toàn với thanh khoản. Giá của chúng chủ yếu bị ảnh hưởng bởi dòng vốn vào và ra, chứ không phải bởi năng suất nền tảng. Các luận điểm liên quan giúp giải thích điều này. Tại sao dòng vốn chảy vào, nhưng chúng không quyết định tất cả. Dù dòng vốn có thế nào đi nữa.

Vì vậy, tốt nhất là hiểu tiền mã hóa như một loại tài sản phi dòng tiền, thuộc dạng tài sản phi truyền thống ở vị trí cực đoan của phổ rủi ro. Khi thanh khoản dồi dào và tâm lý rủi ro cao, tiền mã hóa thể hiện tốt nhất; còn khi vốn ưu tiên giữ an toàn và sinh lời, chúng thường bị bán tháo đầu tiên.

Thanh khoản là động lực chính quyết định hiệu suất của tiền mã hóa

Khi xem tiền mã hóa như một loại tài sản dựa trên thanh khoản thay vì định giá, hành vi của chúng trong các chu kỳ khác nhau dễ dàng được giải thích hơn.

Trong nghiên cứu cổ phiếu, mục tiêu giá thường dựa trên một quy trình có cấu trúc: dự báo doanh thu tương lai, áp dụng hệ số định giá, rồi chiết khấu về giá trị hiện tại. Phương pháp này hiệu quả vì tài sản có khả năng tạo ra kết quả kinh tế đo lường được.

Tiền mã hóa không có hiệu ứng neo này. Đà tăng của chúng phụ thuộc vào việc có dòng vốn mới sẵn sàng vào thị trường và chấp nhận mức giá cao hơn hay không. Và dòng vốn này gần như luôn đến từ bên ngoài hệ sinh thái tiền mã hóa — từ cổ phiếu, tín dụng hoặc tiền mặt thừa do lợi suất giảm.

Vì vậy, việc hiểu nguồn gốc và thời điểm của thanh khoản quan trọng hơn việc theo dõi từng giao thức hay sự kiện riêng lẻ. Khi vốn bắt đầu tìm kiếm độ biến động cao hơn và độ dốc lớn hơn, tiền mã hóa trở thành một trong những điểm đến hấp dẫn nhất cho các nhà đầu tư. Và khi vốn ưu tiên giữ giá trị, tiền mã hóa thường là tài sản bị bán tháo đầu tiên.

Nói ngắn gọn, thanh khoản là yếu tố quyết định, mọi thứ khác đều thứ yếu.

Bước thứ hai: tập trung vào các yếu tố vĩ mô trước, sau đó đến chi tiết tài sản

Trụ cột thứ hai của khung này là phân tích vĩ mô. Thay vì bắt đầu từ nghiên cứu từng tài sản cụ thể, tốt hơn là xác định các biến số ảnh hưởng đến xu hướng giá, như vậy hiệu quả hơn. Tập hợp tất cả các tài sản lại với nhau.

Ở cấp cao nhất, năm chỉ số vĩ mô đóng vai trò trung tâm:

• Lãi suất, đặc biệt là sự khác biệt giữa lãi suất danh nghĩa và lãi suất thực.
• Chỉ số lạm phát, như CPI và PCE.
• Chỉ số tăng trưởng kinh tế, như PMI và xu hướng GDP.
• Thanh khoản hệ thống, thường phản ánh qua bảng cân đối của ngân hàng trung ương và cung tiền.
• Tâm lý rủi ro, thường đo bằng chỉ số biến động (VIX) và chênh lệch tín dụng.

Nhiều nhà tham gia tiền mã hóa theo dõi sát sao các cuộc họp của Fed, nhưng thường chỉ chú ý đến quyết định lãi suất. Tuy nhiên, các nhà tổ chức vốn lớn lại quan tâm nhiều hơn đến lãi suất thực (lãi suất danh nghĩa đã điều chỉnh lạm phát), vì lãi suất thực quyết định chi phí cơ hội thực sự của việc giữ các tài sản không sinh lợi.

Dữ liệu về lạm phát được thảo luận rộng rãi trong cộng đồng tiền mã hóa, nhưng thanh khoản và tâm lý rủi ro lại ít được chú ý. Đây là một điểm mù. Động thái của cung tiền và cơ chế biến động thường có thể giải thích hành vi thị trường tổng thể trước khi các lý thuyết khác xuất hiện.

Một mô hình tâm lý hữu ích là chuỗi truyền dẫn đơn giản:

1. Áp lực lạm phát ảnh hưởng đến lãi suất.
2. Lãi suất ảnh hưởng đến tình hình thanh khoản.
3. Tình hình thanh khoản ảnh hưởng đến tâm lý rủi ro.
4. Tâm lý rủi ro thúc đẩy giá tài sản.

Hiểu vị trí của nền kinh tế trong chuỗi này sẽ cung cấp những hiểu biết sâu sắc hơn so với phân tích từng tài sản riêng lẻ.

Bước thứ ba: xây dựng mô hình tư duy dựa trên chu kỳ

Chu kỳ kinh tế là một khái niệm quen thuộc, nhưng vẫn cực kỳ quan trọng. Về mặt vĩ mô, chu kỳ thường xen kẽ giữa mở rộng và co lại, nới lỏng và thắt chặt.

Nói đơn giản, mô hình này thường như sau:

Thời kỳ nới lỏng tiền tệ thúc đẩy các tài sản rủi ro, bao gồm tiền mã hóa và cổ phiếu nhỏ.

Thời kỳ thắt chặt tiền tệ có lợi cho tiền mặt, trái phiếu chính phủ và vàng — các tài sản phòng thủ.

Khung này không nhằm mục đích áp dụng máy móc. Phản ứng của từng loại tài sản sẽ khác nhau tùy theo thời điểm, kỳ vọng và vị trí của nhà đầu tư. Tuy nhiên, tham khảo dựa trên chu kỳ giúp tránh các quyết định cảm tính khi thị trường thay đổi.

Một điểm khác biệt quan trọng là chu kỳ kinh tế toàn cầu không đồng bộ. Thế giới không vận hành như một nền kinh tế duy nhất.

Khi tăng trưởng chậm lại, Mỹ có thể đang chuyển từ giai đoạn cuối của chu kỳ với lãi suất cao sang nới lỏng. Nhật Bản có thể đang cẩn trọng kết thúc chính sách siêu nới lỏng kéo dài hàng thập kỷ. Trung Quốc tiếp tục điều chỉnh cấu trúc trong môi trường lạm phát thấp, trong khi một số khu vực châu Âu vẫn đang vật lộn với trì trệ kinh tế.

Dù có sự khác biệt này, Mỹ vẫn là điểm neo của dòng vốn toàn cầu. Thanh khoản đô la và lãi suất Mỹ vẫn có ảnh hưởng mạnh nhất đến dòng vốn toàn cầu. Vì vậy, bất kỳ khung phân bổ tài sản toàn cầu nào cũng nên bắt đầu từ Mỹ và mở rộng ra ngoài.

Kết luận: cần có khung trước khi dự đoán

Phần đầu của khung này nhấn mạnh vào cấu trúc chứ không phải dự đoán. Mục tiêu không phải dự báo xu hướng giá ngắn hạn, mà là hiểu các yếu tố khiến một số tài sản trở nên cạnh tranh tại thời điểm nhất định.

Bằng cách định nghĩa lại tiền mã hóa thành một loại tài sản phi dòng tiền dựa trên thanh khoản, tập trung vào các yếu tố vĩ mô trước khi chú ý đến câu chuyện, và xây dựng quyết định dựa trên nhận thức về chu kỳ, nhà đầu tư có thể tránh được nhiều cạm bẫy phân tích phổ biến.

Bài viết tiếp theo sẽ dựa trên nền tảng này để đi sâu vào thứ tự dòng chảy vốn, các chỉ số thực tế, và cách nhận biết khi nào dòng tiền thực sự chuyển hướng sang các tài sản rủi ro cao.

Các quan điểm trên tham khảo từ@Web3___Ace