Bằng cách token hóa, việc cho phép người dùng phổ thông tham gia trước giờ G của các kỳ IPO như SpaceX có thể trở thành một chủ đề mới cho RWA?
Bài viết của: Frank
Từ năm 2026 đến nay, RWA dường như vẫn chưa có chiến tranh mới.
Nhìn lại 5 năm qua, từ stablecoin đến trái phiếu Mỹ, rồi đến quỹ, cổ phiếu Mỹ, các tài sản chính đã lần lượt được đưa vào hệ thống chuỗi, thông qua token hóa trở thành các sản phẩm tài chính mới có thể giao dịch, phần nào đã chạy trơn tru logic giao dịch tài sản thị trường thứ cấp TradFi trên chuỗi.
Nhưng ở thị trường sơ cấp, nơi chứa đựng các siêu kỳ lân như SpaceX, ByteDance, OpenAI, Anthropic, vẫn còn đóng cửa, người dùng có thể dễ dàng giao dịch Tesla trên chuỗi, nhưng lại khó mua được một tấm vé vào SpaceX trước giờ G.
Tuy nhiên, từ năm ngoái, giới hạn thực sự đang bị thử thách: Robinhood thử nghiệm các sản phẩm token hóa cổ phần tư nhân của OpenAI tại châu Âu, Hyperliquid ra mắt hợp đồng vĩnh viễn của SpaceX và các kỳ lân khác, cùng với tuần này MSX ra mắt phát hành phần chia sẻ Pre-IPO của SpaceX, ByteDance và các kỳ lân khác trên chuỗi.
Dù các hoạt động này theo các hướng khác nhau, nhưng đều hướng tới cùng một mục tiêu: Thị trường sơ cấp, vốn từng rất kín đáo, đang cố gắng mở rộng ra chuỗi.
一、Pre-IPO, đang và phải mở rộng ra chuỗi
Để hiểu ý nghĩa của Onchain đối với Pre-IPO, cần làm rõ vai trò đặc biệt của "Pre-IPO" trong vòng đời của thị trường vốn.
Trong thời gian dài, những huyền thoại đầu tư quen thuộc như việc Son Masayoshi quyết định đầu tư Alibaba trong 6 phút, các khoản đầu tư sớm của a16z vào Meta (Facebook), Sequoia rót vốn vào Coinbase, đều kể câu chuyện chung: trước khi tài sản chất lượng IPO, các tổ chức đã tranh thủ vị trí sớm, nắm bắt chênh lệch giá từ private đến public.
Thực tế, điều này hoàn toàn xứng đáng với họ.
Vì đầu tư mạo hiểm sớm là một "trò chơi xác suất", như a16z đã bỏ ra hàng trăm triệu đô la để đầu tư vào các mạng xã hội chết yểu, rồi mới có Facebook; hay Son Masayoshi đã bỏ lỡ hoặc đầu tư sai nhiều doanh nghiệp internet trước và sau khi quyết định đầu tư Alibaba... Cuối cùng, chịu chi phí thử sai cao, chấp nhận chu kỳ thoái vốn kéo dài hàng chục năm, nhưng bù lại, những dự án thành công mang lại lợi nhuận vượt trội, bù đắp cho các khoản lỗ chung, đó chính là logic kinh doanh của đầu tư mạo hiểm, và là "phần bù rủi ro" mà các tổ chức vốn xứng đáng nhận được.
Tuy nhiên, khi nói về Pre-IPO (trước ngày niêm yết), logic đã thay đổi hoàn toàn.
Vì đây là một giai đoạn hoàn toàn khác, như "km cuối cùng" trước khi lên sàn, khi công ty đã trưởng thành thành các kỳ lân như SpaceX, ByteDance, OpenAI, Anthropic, mô hình kinh doanh cực kỳ chín muồi, doanh thu rõ ràng, cơ hội rõ ràng, việc tham gia vào thời điểm này, so với đầu tư mạo hiểm sớm, đã giảm thiểu rủi ro đáng kể, thậm chí còn có độ chắc chắn gần như thị trường thứ cấp.
Điều kỳ lạ là, giai đoạn có độ chắc chắn cao này, nhiều khi lợi nhuận trước và sau IPO vẫn rất ấn tượng. Ví dụ, hai cổ phiếu tiêu biểu năm 2025: Figma IPO với giá 33 USD, ngày đầu tiên đóng cửa ở 115,5 USD, tăng hơn 250%; Bullish cũng tăng gần 290% trong ngày đầu.
Điều này có nghĩa là, những tổ chức sở hữu cổ phần trước giờ G, trong điều kiện rủi ro rất thấp, vẫn thu được phần thưởng lớn nhất.
Đáng tiếc là, dù có Forge, EquityZen hay các nền tảng giao dịch thứ cấp cổ phần chưa niêm yết khác, nhưng chúng chủ yếu hoạt động theo mô hình OTC P2P, yêu cầu vốn đầu tư ban đầu thường hàng chục nghìn USD, chỉ dành cho nhà đầu tư đủ điều kiện, còn người dùng phổ thông vẫn phải chờ đến khi IPO mở cửa mới có thể mua lại trên thị trường thứ cấp.
Xét về hiệu quả vốn, đây đã là một cấu trúc kém hiệu quả: một bên là các kỳ lân ngày càng định giá cao, bên kia là nhà đầu tư phổ thông bị giữ ngoài hàng rào cao, dẫn đến câu hỏi tự nhiên:
Vì sao blockchain có thể giảm thiểu rào cản tiếp cận cổ phiếu Mỹ, phân mảnh tài sản, thì liệu nó có thể trong giai đoạn chưa niêm yết của các kỳ lân, thông qua token hóa, cho phép người dùng chia sẻ phần lợi nhuận từ việc tăng giá của doanh nghiệp trong giai đoạn chuyển tiếp từ private sang IPO?
二、Lộ trình cạnh tranh: Hợp đồng vĩnh viễn hay mô hình token hóa phản chiếu?
Các thử nghiệm chuỗi của Pre-IPO hiện phân thành hai hướng hoàn toàn khác biệt.
Một là mô hình hợp đồng vĩnh viễn do Hyperliquid tiêu biểu, ví dụ dựa trên khung HIP-3, nhà phát triển có thể tùy chỉnh triển khai các hợp đồng vĩnh viễn cho các tài sản Pre-IPO như OpenAI, SpaceX. Cốt lõi là kết hợp Pre-IPO với hợp đồng vĩnh viễn, không liên quan đến chuyển giao cổ phần thực sự, về bản chất là bỏ qua quyền sở hữu cổ phần, chỉ cung cấp khả năng đặt cược vào biến động giá của SpaceX, OpenAI.
Ưu điểm rõ ràng, ví dụ như mức độ tiếp cận cực thấp, không cần qua xác nhận nhà đầu tư đủ điều kiện; giao dịch ngay lập tức, không cần các quy trình chuyển giao phức tạp.
Về cơ chế, có thể hiểu đơn giản như một thỏa thuận đặt cược về định giá của SpaceX và các kỳ lân khác, tính thanh khoản do nhà tạo lập thị trường và đòn bẩy kích hoạt, do đó cần theo dõi sát sao các nguồn dữ liệu giá (oracles), hệ thống kiểm soát rủi ro, và khả năng thanh lý công bằng trong các tình huống cực đoan.
Ngoài ra, về mặt pháp lý, mô hình này có thể bị xem là phát hành chứng khoán gián tiếp, còn trong các khu vực pháp lý chính trên thế giới vẫn còn trong vùng xám.
Mặt khác, hướng thứ hai khó hơn nhiều, đó là trong phạm vi hợp pháp, cho phép người dùng thực sự sở hữu cổ phần token hóa, chứ không chỉ đơn thuần là giao dịch giá.
Năm 2025, Robinhood thử nghiệm tại châu Âu, tháng 3 năm 2026 MSX ra mắt khu vực Pre-IPO, đều hướng tới mục tiêu này — hai nền tảng đã hợp tác với nền tảng token hóa cổ phần hợp pháp của Mỹ là Republic, nhằm token hóa cổ phần thực của các công ty trong giai đoạn private, qua cấu trúc SPV (công ty mục đích đặc biệt), để nhà đầu tư sở hữu phần quyền lợi hợp pháp.
Mô hình này dựa trên giá trị cốt lõi là cổ phần thực tế, được quản lý bởi tổ chức giám sát có pháp lý, có nền tảng pháp lý và tài sản hỗ trợ.
Cụ thể, Republic sử dụng cấu trúc "gián tiếp qua SPV", thành lập SPV offshore nắm giữ cổ phần của công ty mẹ, rồi phân phối token quyền lợi của SPV cho nhà đầu tư. Dù vẫn là sở hữu gián tiếp, nhưng so với các sản phẩm phái sinh, mô hình này ít nhất đã xây dựng được chuỗi "token→SPV→cổ phần".
Tất nhiên, việc triển khai mô hình này phụ thuộc rất lớn vào hạ tầng pháp lý, phải hoạt động trong khung pháp lý của SEC Mỹ, hợp tác với các tổ chức giám hộ có giấy phép như BitGo Trust, đảm bảo an toàn tài sản và tính hợp pháp, đồng thời đây không chỉ là đổi mới sản phẩm mà còn là một dự án hệ thống pháp lý.
Tổng thể, hai hướng này đại diện cho hai giá trị khác nhau: hướng thứ nhất (hợp đồng vĩnh viễn) gần hơn với logic hiệu quả của DeFi, hướng tới thanh khoản tối đa và rào cản thấp, nhưng thiếu liên kết thực sự với tài sản nền; hướng thứ hai (token hóa cổ phần phản chiếu) gần hơn với logic hệ thống của TradFi, khó xây dựng khung pháp lý phù hợp.
Dù chọn hướng nào, một sự đồng thuận đang hình thành: qua việc token hóa cổ phần chưa niêm yết, một "thị trường cấp 1 nửa" giữa sơ cấp và thứ cấp đang hình thành.
三、Từ Robinhood đến MSX, cầu nối toàn cầu của "thị trường cấp 1 nửa"
Một thị trường bùng nổ không chỉ cần câu chuyện lớn, mà còn cần các sản phẩm đầu vào cấp.
Về công nghệ, token hóa đã qua nhiều năm thử nghiệm kỹ thuật, hợp đồng thông minh, nguồn dữ liệu (oracles), khung pháp lý chuỗi đều đủ khả năng chứa đựng các sản phẩm tài chính phức tạp; về ứng dụng, DeFi và TradFi đã bắt đầu hợp nhất sơ bộ, người dùng toàn cầu ngày càng quen với cách chia sẻ lợi nhuận từ các tài sản chất lượng cao theo cách phi tập trung, không cần phép.
Có thể nói, việc chuỗi hóa tài sản Pre-IPO đang ở giai đoạn quyết định thành công. Nhưng các giao thức DeFi thuần túy thường khó tự mình giáo dục người dùng, phù hợp pháp lý và thu hút vốn lớn, vì vậy, hạ tầng chuỗi có khả năng kết nối với các đặc tính của tài chính truyền thống sẽ trở thành yếu tố then chốt giữa câu chuyện và thực thi.
Vì vậy, nhìn lại, lần thử nghiệm của Robinhood tháng 6 năm 2025 mang ý nghĩa sâu xa.
Là một biểu tượng toàn cầu của nhà môi giới bán lẻ trực tuyến, Robinhood hỗ trợ người dùng châu Âu tham gia giao dịch phần chuỗi của các kỳ lân như OpenAI, SpaceX với mức phí cực thấp, lần đầu tiên các nhà môi giới chính thống thể hiện rõ quan điểm về thị trường Pre-IPO chuỗi, chứng minh rằng khung pháp lý có thể linh hoạt thích ứng, và người dùng đại chúng có nhu cầu thực sự và mạnh mẽ đối với các sản phẩm này.
Nhưng châu Âu chỉ mới bắt đầu. Thị trường châu Á – Thái Bình Dương quy mô lớn hơn, tốc độ tăng trưởng cao hơn, cũng chứa đựng tiềm năng chưa khai thác, và ở đây vẫn thiếu một nền tảng đầu vào thực sự.
Đây chính là lý do tại sao khu vực Pre-IPO mới của MSX ra mắt đáng chú ý.
Ngày 2 tháng 3, MSX hợp tác với Republic, nền tảng token hóa cổ phần hợp pháp đã hỗ trợ Robinhood châu Âu, để nhân rộng mô hình này sang thị trường châu Á – Thái Bình Dương: mở bán token hóa cổ phần của SpaceX, ByteDance, Lambda Labs, Cerebras Systems và các kỳ lân hàng đầu khác, mức tối thiểu chỉ 10 USDT.
Ở một mức độ nào đó, MSX đang đóng vai trò như "Robinhood phiên bản châu Á" — trong thị trường châu Á – Thái Bình Dương có khung pháp lý phức tạp, dùng cấu trúc token hóa hợp pháp để kết nối "cổ phần trước giờ G" khan hiếm và "sau giờ G" toàn cầu, mở ra "km cuối cùng" vốn là thử thách lớn nhất.
Và từ góc nhìn rộng hơn, việc chuỗi hóa Pre-IPO không chỉ là nhu cầu của người dùng phổ thông, mà còn là một cuộc đua hai chiều:
Người dùng phổ thông cần một cổng tiếp cận bình đẳng thực sự, để chia sẻ lợi nhuận từ các kỳ lân toàn cầu trước giờ G, mà không phải chờ đợi trong hàng rào của thị trường thứ cấp;
Các nhà đầu tư tư nhân, các cổ đông sớm, cũng mong muốn thu hút dòng vốn toàn cầu chưa từng có, dùng tính thanh khoản chuỗi để đổi lấy các phương án thoái vốn đa dạng.
Hai phía đều có nhu cầu, đều hợp lý.
Vì vậy, từ Robinhood đến MSX, châu Âu và châu Á, rõ ràng thị trường Pre-IPO đang từng bước chuyển từ hình thái "đối tác điểm-đối-đối" sang kỷ nguyên token hóa "rẻ, hiệu quả".
四、Kết luận
Công nghệ nền tảng trưởng thành và phổ biến quy mô lớn thường không ngay lập tức dẫn đến bùng nổ sản phẩm, nhưng khi tích lũy đủ, làn sóng đổi mới muộn màng lại có thể đến mạnh mẽ hơn.
Theo nghĩa này, việc chuỗi hóa Pre-IPO trong 3-5 năm tới trở thành loại tài sản chính thống không phải là không có cơ sở: công nghệ blockchain đã phát triển đến hôm nay, hạ tầng token hóa đủ khả năng chứa đựng các sản phẩm tài chính phức tạp, khung pháp lý chuỗi dần rõ ràng, niềm tin hai chiều giữa tổ chức và người dùng đang từ từ xây dựng vững chắc.
Nhưng, hợp lý không đồng nghĩa với tự nhiên mở ra thành công.
Khung pháp lý rõ ràng chưa đủ, hệ thống kiểm soát rủi ro có thực sự đáng tin cậy, khả năng kết nối dòng tiền của tổ chức và nhà đầu tư cá nhân có hiệu quả hay không — mỗi yếu tố đều là điều kiện cần, không thể thiếu, và quan trọng hơn, không chỉ Robinhood và MSX, mà còn cần nhiều nền tảng khác sẵn sàng chịu trách nhiệm "ăn thử con cua đầu tiên", dùng sản phẩm thực, người dùng thực để mở ra con đường có thể nhân rộng.
Năm 2026, chuỗi hóa Pre-IPO sẽ là một trò chơi phù du hay là bước khởi đầu thực sự để định hình lại quy tắc tiếp cận thị trường vốn, chúng ta sẽ sớm biết.
