Các công ty khai thác Bitcoin đang đối mặt với tình trạng thiếu hụt vốn ngay lập tức khoảng 50 tỷ USD để tài trợ cho việc xây dựng cơ sở hạ tầng AI mà họ đã ký hợp đồng trước đó, theo một phân tích toàn diện của công ty quản lý đầu tư VanEck. Khoảng trống tài trợ xuất phát từ bước ngoặt chiến lược của ngành sau sự kiện halving Bitcoin năm 2024, khiến biên lợi nhuận khai thác bị nén lại và thúc đẩy các nhà vận hành chuyển đổi cơ sở hạ tầng điện và máy tính của họ để phục vụ các khách hàng AI. Khoảng thiếu này phản ánh chênh lệch giữa những gì các công ty khai thác đã cam kết theo hợp đồng sẽ cung cấp và những gì họ hiện có đủ vốn để xây dựng, với nhu cầu dài hạn có thể lên tới 221 tỷ USD nếu các lộ trình mở rộng diễn ra đúng như kế hoạch. Các nhà phân tích của VanEck là Griffin MacMaster và Matthew Sigel mô tả thách thức này là sự chuyển từ ký kết hợp đồng sang việc giao hàng thực tế, nhấn mạnh rằng chính năng lực thực thi chứ không phải các thông báo sẽ quyết định công ty nào nhận được định giá cao hơn. Sự chuyển đổi này đánh dấu một cuộc tái hình dung căn bản về hoạt động khai thác tiền mã hóa thành mô hình cung cấp cơ sở hạ tầng AI.
Phân tích của VanEck chỉ ra khoảng trống tài trợ ngay lập tức 50 tỷ USD
Ngành đang phải đối mặt với một “lỗ hổng” tài trợ ngay lập tức vào khoảng 50 tỷ USD — khoảng cách giữa những gì các công ty khai thác đã cam kết theo hợp đồng để cung cấp và những gì họ hiện có vốn để xây dựng. Các nhà phân tích của VanEck là Griffin MacMaster và Matthew Sigel cho biết việc thực thi, chứ không phải ký kết, sẽ là yếu tố tạo ra định giá “cao hơn”. Con số này phản ánh các cam kết đã được thực hiện thay vì các kế hoạch tương lai mang tính suy đoán.
Nếu các lộ trình mở rộng hiện tại diễn ra đúng như kế hoạch, tổng nhu cầu vốn dài hạn của toàn ngành có thể đạt 221 tỷ USD. Con số này phản ánh kịch bản triển khai đầy đủ và nhấn mạnh quy mô mang tính cấu trúc của quá trình chuyển đổi mà các công ty này đang cố gắng thực hiện.
Các công ty khai thác chỉ cung cấp 25% năng lực AI theo hợp đồng
Trong toàn ngành, các công ty khai thác hiện mới kích hoạt vật lý chỉ khoảng 25% cơ sở hạ tầng AI và điện toán hiệu năng cao mà họ đã cam kết theo hợp đồng với khách hàng. Phân tích của VanEck cho thấy tỷ lệ này có thể còn giảm thêm trước khi cải thiện, vì các chương trình xây dựng lớn không được kỳ vọng sẽ tăng tốc đáng kể cho đến 2027 và 2028.
Các công ty bị tụt lại phía sau về tiến độ triển khai phải đối mặt với rủi ro mà VanEck mô tả là “giảm định giá theo cấu trúc” — sự nén liên tục trong định giá thị trường của họ do các lần chậm trễ lặp lại. Hầu hết các tổ chức này có ít kinh nghiệm xây dựng loại cơ sở hạ tầng mật độ cao, làm mát chính xác và có nguồn điện ổn định mà khách hàng AI yêu cầu.
VanEck nêu bật HIVE, IREN, KEEL và Bitdeer là những cái tên có tiềm năng định giá lại hấp dẫn nhất trong ngành, đồng thời lưu ý rằng các công ty này cũng đồng thời mang mức độ không chắc chắn cao nhất về năng lực thực thi.
Cơ sở hạ tầng AI đang hoạt động mang định giá cao gấp 10 lần so với khai thác truyền thống
Các công ty đã thực hiện thỏa thuận cơ sở hạ tầng vật lý, bao gồm Cipher Mining, Hut 8 và TeraWulf, đang nhận được mức định giá vượt hơn 10 lần so với tổng công suất điện đã kích hoạt. Marathon Digital và CleanSpark, những công ty vẫn gắn bó chặt hơn với hoạt động khai thác Bitcoin truyền thống, giao dịch chỉ ở mức 2–6 lần so với mốc này.
Thước đo định giá mà VanEck sử dụng là “tổng công suất điện đã kích hoạt” — số megawatt thực tế mà một công ty đã bật và cung cấp cho khách hàng, không phải năng lực theo kế hoạch. Khoảng chênh lệch phản ánh phán quyết trực tiếp của thị trường về giá trị của việc thực thi cơ sở vật chất so với chiến lược được công bố.
Phân tích của VanEck đặt TeraWulf, Cipher Mining và Hut 8 vào nhóm lựa chọn thận trọng hơn, do các thỏa thuận cốt lõi của họ đã được hoàn tất và đang được triển khai vật lý. VanEck cho rằng ngành này cuối cùng có thể thu hút các mức định giá giống các quỹ REIT trung tâm dữ liệu thay vì các hoạt động khai thác, sau khi các dòng doanh thu từ AI dần ổn định.
Nắm giữ Bitcoin trong kho bạc cung cấp lối đi tài trợ thay thế
Một số thợ đào lớn đang nắm giữ lượng Bitcoin đáng kể trong kho bạc, tạo ra đòn bẩy tài trợ. Marathon Digital nắm 35.303 BTC, Hut 8 giữ 13.696 BTC và CleanSpark kiểm soát 13.561 BTC. Các khoản nắm giữ này có thể được thanh lý để tài trợ cho việc xây dựng mà không cần pha loãng vốn chủ sở hữu hoặc gia tăng nợ.
Việc chọn lựa khách hàng đang nổi lên như một yếu tố tạo khác biệt. Các công ty khai thác tổ chức cơ sở hạ tầng cho các nhà cung cấp điện toán đám mây lớn, đạt chuẩn đầu tư có khả năng sẽ giành được điều khoản tài trợ thuận lợi hơn và thu hút định giá tốt hơn so với các bên hợp tác với các dự án AI giai đoạn đầu. Các bên cho vay và nhà đầu tư xem mức độ tín nhiệm của khách hàng cuối cùng như một đại diện cho mức độ chắc chắn về doanh thu.
Halving Bitcoin năm 2024 kích hoạt bước ngoặt chuyển dịch chiến lược của ngành
Sự kiện halving Bitcoin năm 2024 đã cắt giảm một nửa phần thưởng khối, khiến biên lợi nhuận khai thác bị thu hẹp mạnh và buộc các nhà vận hành phải suy nghĩ lại cách họ kiếm tiền từ cơ sở hạ tầng điện và năng lực vận hành. Các công ty công nghệ đang trả mức giá cao cho điện và năng lực tính toán mà các công ty khai thác đã có sẵn hoặc có thể xây dựng.
TeraWulf, Hut 8, IREN và Cipher Mining đều công bố các chiến lược cung cấp điện và năng lực trung tâm dữ liệu cho khách hàng AI. Marathon Digital, Riot Platforms và CleanSpark theo đuổi cách tiếp cận hai đường song song, giữ cho hoạt động khai thác Bitcoin vẫn diễn ra trong khi bổ sung doanh thu từ AI.
Riot Platforms đã tăng gần 94% tính từ đầu năm và Cipher Mining tăng khoảng 62%, ngay cả khi bản thân Bitcoin giảm khoảng 24% kể từ tháng 1. Những mức tăng vốn cổ phần này phản ánh kỳ vọng của thị trường rằng bước chuyển sang AI sẽ mang lại kết quả.
Câu hỏi thường gặp
Thiếu hụt vốn ngay lập tức mà các công ty khai thác Bitcoin đối mặt cho hạ tầng AI là bao nhiêu?
Các công ty khai thác Bitcoin đang đối mặt với tình trạng thiếu hụt vốn ngay lập tức khoảng 50 tỷ USD cho các khoản đầu tư hạ tầng AI, theo phân tích của VanEck. Đây là khoảng cách giữa những gì các công ty đã cam kết theo hợp đồng để cung cấp và những gì họ hiện có đủ vốn để xây dựng, với nhu cầu dài hạn có thể lên tới 221 tỷ USD nếu các kế hoạch mở rộng được triển khai.
Các công ty khai thác đã triển khai vật lý được bao nhiêu phần năng lực AI theo hợp đồng?
Các công ty khai thác mới chỉ kích hoạt vật lý khoảng 25% cơ sở hạ tầng AI và điện toán hiệu năng cao mà họ đã cam kết theo hợp đồng với khách hàng. Phân tích của VanEck cho thấy tỷ lệ này có thể còn giảm thêm trước khi cải thiện, vì các chương trình xây dựng lớn không được kỳ vọng sẽ tăng tốc đáng kể cho đến 2027 và 2028.
Việc triển khai hạ tầng AI ảnh hưởng thế nào đến định giá của các công ty khai thác?
Các công ty có hạ tầng AI đang hoạt động và đã được triển khai vật lý đang nhận định giá theo bội số vượt quá 10 lần tổng công suất điện đã kích hoạt, bao gồm Cipher Mining, Hut 8 và TeraWulf. Các thợ đào tập trung vào Bitcoin truyền thống như Marathon Digital và CleanSpark giao dịch chỉ ở mức 2–6 lần so với mốc này, phản ánh mức “premium” trực tiếp của thị trường cho việc thực thi so với các thông báo.
