比特幣、以太坊現貨ETF啓動實物申贖轉型

來源：bitcoinist

**美國證券交易委員會（SEC）正逐步推進比特幣與以太坊ETF的結構性改革。**此前，5只在芝加哥期權交易所（Cboe）BZX上市的產品同步申請將其僅限現金申贖模式改爲實物申贖機制，這種機制早已在商品和股票ETF中廣泛應用。

7月22日晚些時候提交的文件涵蓋了ARK 21Shares比特幣ETF與21Shares Core以太坊ETF（共同收錄於SR-CboeBZX-2025-010第3號修正案）、WisdomTree比特幣基金（SR-CboeBZX-2025-033第1號修正案），以及富達Wise Origin比特幣基金與富達以太坊基金（SR-CboeBZX-2025-023第1號修正案）。

每項修正案均修改了2024年初獲批文件中強制信托採用現金申贖的條款，替換爲“現金或實物交易”表述，並新增了信托托管方與授權參與者之間直接轉移比特幣或以太幣的詳細結算流程。

彭博ETF分析師James Seyffart率先發現這一協同行動，他在X平台告訴粉絲，這5份文件是“比特幣與以太坊ETF有望獲得實物申贖權限的又一積極信號……這表明，SEC內部正取得積極進展，可能正在進行細節調整。”

爲避免誤解，他補充道：“不，這並非面向散戶或普通投資者用ETF份額兌換標的資產，反之亦然。這僅適用於授權參與者（即大型華爾街機構和做市商）……這將提升現有及未來加密貨幣ETF的效率。但絕大多數人甚至不會察覺差異，因爲當前市場上的產品已具備極高的交易效率。這一調整將讓加密貨幣ETP與其他ETP獲得同等對待。”

談及散戶投資者未來能否使用實物贖回流程時，Seyffart補充：“若能看到消費者可按特定門檻將ETF份額兌換爲實際ETH，那將很有意義。我個人認爲此類贖回機制最終會實現，但可能還需較長時間。一步一步來，部分黃金ETF已實現了這一點。

2024年1月比特幣現貨ETP獲批時，SEC強制採用現金申贖模式：**授權參與者向基金注入美元，基金再在現貨市場購買加密貨幣；贖回時則反向操作。**這一設計雖解決了SEC主席Gensler對托管與結算風險的擔憂，但帶來兩大問題：信托本身需參與標的資產交易；當現貨流動性不足時，基金淨資產價值（NAV）與份額價格可能出現偏離。

實物申贖機制將交易主導權交回授權參與者：在申購份額時，授權參與者直接向基金冷錢包轉入比特幣或以太幣；贖回時則接收加密貨幣而非現金。

這種結構在整個ETF生態中屬標準模式，可縮小買賣價差、減少一級市場失衡，並帶來顯著稅務優勢，因爲組合證券（此處爲加密資產）以“實物”形式轉移，無需在基金內出售以實現資本利得。SEC自身也指出，ETF“可能更具稅務效率……因爲ETF份額通常可‘實物’贖回”。

已採用實物贖回的商品信托爲加密貨幣發行方提供了監管範本。例如，SPDR黃金ETF允許授權參與者用10萬股基金份額兌換實物黃金，這一功能最終使個人投資者可“通過經紀商協助安排，獲得其份額對應的實物黃金持有權”。比特幣與以太幣信托通過借鑑此類表述，主張自身僅尋求與現有商品ETP平等的監管待遇。

隨着一級市場交易量增長，操作壓力也日益凸顯。

2024年獲批的11只比特幣現貨ETF自推出以來累計淨流入近550億美元；做市部門需在每個結算日下午4點籌集數十億美元資金，待信托完成加密貨幣購買後再平倉對沖敞口。這不僅佔用資產負債表，還會在波動時段擴大價差。允許實物交付後，做市部門可持續獲取或對沖比特幣與以太幣，並在T+0日直接將資產轉入信托錢包。