三分之一的比特幣財庫價值下滑，‘厄運螺旋’的恐懼加劇

比特幣 treasury 公司遇到了麻煩。

他們的想法很簡單：購買比特幣，包裝成公司股權，然後觀察交易者爲股票支付溢價。然後發行更多股票。反復進行。在紙面上，這是一臺永恆的印鈔機。

問題是什麼？根據Capriole Investments的追蹤，156家公開上市的加密貨幣財 treasury公司中有三分之一的公司現在的市場淨資產值（mNAV）倍數低於1。這意味着投資者給這些企業的估值低於它們的比特幣的價值。其他人認爲這個比例爲七分之一。

預計差距將會擴大。

“有結構性的原因表明，我們可能會繼續看到一些財政公司的 mNAV 下降，”GSR 的研究副總裁 Carlos Guzmán 在 DL News 中表示。

這可能迫使許多公司無差別地出售比特幣來償還用於購買它的債務。反過來，這可能會造成一種負反饋循環，導致賣壓加大，從而拖累股票和加密貨幣價格，Coinbase在6月的報告中警告，指出加密貨幣財庫公司存在系統性風險。

大多數財政公司無法維持所需的激進積累，以證明溢價的合理性，比特幣分析師詹姆斯·切克在6月的通訊中指出。

隨着mNAV不可避免地向1漂移，以溢價發行股份的窗口 — 並將收益轉換爲更多比特幣 — 逐漸縮小。

增加運營成本、稀釋、不一致的購買和投資者疲勞，加上那些並非全力以赴購買比特幣的策略，表現不佳的可能性就會增加，Check說。

佣金轉變爲折扣

比特幣國庫的整體目標是做戰略所做的事情：將一堆幣轉變爲以溢價交易的股票。

這對策略仍然適用，該策略對其超過710億美元的比特幣儲備的溢價達到34%，這是由於其多年努力在股東中建立信譽，並將這一理念擴大爲加密貨幣中最熱門的趨勢之一。

然而，許多公司未能復制這一戰略。

根據Blockworks的數據，該行業的平均mNAV自5月以來一直在下降。盡管牛市持續，mNAV低於1的公司名單卻在增長——這表明投資者對哪些公司值得溢價變得更加挑剔。

NAV的影響是雙向的：如果一家公司股票的需求下降，價格可能會低於其持有資產的價值，從而形成折扣。

加密公司對此並不陌生。灰度的比特幣信托曾以50%的折扣交易。即使在轉變爲現貨交易所交易基金後，差距縮小，數十億資金仍流向黑石和富達提供的更便宜的競爭對手。

故事繼續 一個低於1的mNAV並不自動意味着被低估。看漲者看到機會，而看跌者則看到合理的懷疑和風險。但任何企業比特幣錢包曾經能夠命令溢價的日子可能已經結束。

確實，盡管比特幣漲，股價仍然掙扎，這表明它們與基礎資產已經脫鉤。

策略在過去一個月下降了20%。

Jack Mallers 的 Twenty One Capital 在過去 30 天內下跌了 16%，Metaplanet 下跌了 33%。

其他公司，如Semler Scientific，從去年12月底的高峯以來，股價價值已經損失超過一半。

甚至KULR科技——與2025年的熱潮相比，早期採用者——其股票已暴跌多達87%。

這些公司沒有對評論請求作出回應。

‘滅亡的螺旋’

這不應該發生。理論上，比特幣在8月創下超過124,000美元的歷史新高應該會推動這些股票的漲。

Check表示，導致下跌的一個原因是，大多數新進入者缺乏戰略主席邁克爾·塞勒的槓杆、投資者基礎和過往業績。對於他們來說，低於一百萬的淨資產價值意味着增加的債務負擔、稀釋風險和信譽問題，這些都在拉低估值。

這成爲一個問題，因爲許多比特幣財庫除了他們的加密貨幣儲備外幾乎沒有其他資產，傳奇的做空者吉姆·查諾斯（Jim Chanos）表示。有些人甚至放棄了他們的核心業務，全力投入加密貨幣。

古茲曼表示，市場可能也缺乏對未經驗證的領導層的信心。

新興數字資產公司也可能難以維持投資者的興趣。

“注意力往往集中在少數高質量、成功的團隊上，”古茲曼補充道。

“這使得數字資產財庫的長尾在以溢價交易時變得更加困難，並可能導致它們在熊市條件下滑入折扣區間。”

管理不善、稀釋風險和品牌認知度有限的混合可能會導致災難。

採取策略。周一，該公司改變了其稀釋規則，促使前高盛分析師Dom Kwok警告稱出現“毀滅的螺旋”。

如果公司被迫以較低的溢價出售股份以維持運營，股東價值將受到侵蝕，利息成本增加，而戰略可能被迫出售比特幣以履行其義務，Kwok說道。

Strategy未對*DL News.*的評論請求作出回復。

恐懼是否誇大了？

盡管如此，並不是所有人都認爲市場的全面崩潰是不可避免的。

André Dragosch，Bitwise 的歐洲研究負責人，在 DL News 中表示，風險被誇大了。

“風險相對有限，”他說。他補充道，一些策略模仿者可能會面臨困難，因爲他們的成本基礎較高，缺乏對資產、執行和溝通策略的正確理解。

即便如此，Dragosch表示，槓杆購買就像一個飛輪，放大了上行和下行的波動性。

他認爲大多數mNAV折扣是由於比特幣的價格波動，而非基本面問題。

“我個人認爲，在中長期內，我們不會看到 mNAV 折扣數量增加，”他說。

堆疊之外的價值

不過，積累的欲望並沒有消失。

“顯然市場渴望加密財政公司積累更多資產，”BlockSpaceForce的管理合夥人Spencer Yang對DL News表示。

“但是我希望看到這些公司在資產積累之外，爲加密生態系統增加更多價值。”

Pedro Solimano 是 DL News 在布宜諾斯艾利斯的市場記者。有什麼消息嗎？請發送郵件至 psolimano@dlnews.com.

Kyle Baird 是 DL News 的周末編輯。如有提示，請發送電子郵件至 kbaird@dlnews.com.

查看評論