Der Weltverband der Börsen forderte die Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde auf, das Wachstum des bilateralen Handels mit europäischen Aktien zu untersuchen. Der WFE warnte, dass übermäßige Aktivitäten außerhalb transparenter öffentlicher Märkte die Preisfindung schwächen, das Vertrauen in Bewertungen verringern und öffentliche Märkte für kapitalsuchende Unternehmen unattraktiver machen könnten. Die Organisation gab diese Warnung in ihrer Stellungnahme zu ESMA's Aufforderung zur Stellungnahme zur Struktur des europäischen Aktienmarkts ab. Der bilaterale Handel hat sich in ganz Europa, dem Vereinigten Königreich und den Vereinigten Staaten weiter ausgeweitet, während transparente multilaterale Märkte die Hauptquelle der Preisbildung bleiben. Die zentrale Sorge des WFE ist, dass der bilaterale Handel auf Preisen beruht, die anderswo, in der Regel auf lit öffentlichen Märkten, geschaffen werden – wenn mehr Aktivität von diesen Handelsplätzen abwandert, wird der Pool an Handel, der tatsächlich Preise bildet, kleiner. Diese regulatorische Konsultation wirft eine größere Marktstrukturfrage auf: Wie viel Handel kann sich von den Börsen entfernen, bevor der Markt die Preisfindung, von der er abhängt, schädigt.
Bilateraler Handel stieg von 25 % auf 35 %, während der Börsenhandel zurückging
Der WFE erklärte, dass er ESMA zustimmt, dass der Handel auf zentralen Limit-Orderbüchern generell zurückgegangen ist, der Dark Trading relativ stabil geblieben ist und der bilaterale Handel zugenommen hat. Die Organisation sagte, dieser Trend sei nicht nur in der EU, sondern auch in den USA und im Vereinigten Königreich sichtbar. Die Gruppe verwies auf Daten aus einem Bericht von FESE und Oliver Wyman, die zeigen, wie sich der europäische Aktienhandel zwischen 2020 und 2025 verändert hat. Die Daten zeigen, dass der bilaterale Handel von 25 % auf 35 % gestiegen ist, während der Handel an der Primärbörse von 38 % auf 30 % zurückgegangen ist. Der Dark Trading stieg von 5 % auf 6 %, der MTF-Lit-Handel stieg von 11 % auf 15 %, und der nicht adressierbare Handel ging von 21 % auf 14 % zurück.
| Handelskategorie | Anteil 2020 | Anteil 2025 | Veränderung |
|---|---|---|---|
| Primärbörse | 38 % | 30 % | -8 Prozentpunkte |
| MTF Lit | 11 % | 15 % | +4 Prozentpunkte |
| Bilateral | 25 % | 35 % | +10 Prozentpunkte |
| Dark | 5 % | 6 % | +1 Prozentpunkt |
| Nicht adressierbar | 21 % | 14 % | -7 Prozentpunkte |
Laut WFE trägt der bilaterale Handel nicht wesentlich zur Preisfindung bei, da er auf Preisen basiert, die im lit-Markt festgelegt werden, anstatt selbst transparente Marktpreise zu erzeugen. Der WFE akzeptiert, dass verschiedene Handelsmechanismen legitime Verwendungen haben – große institutionelle Aufträge müssen möglicherweise außerhalb von lit-Orderbüchern ausgeführt werden, um Marktauswirkungen zu reduzieren, Retail-Flow kann von systematischen Internalisierern internalisiert werden, und Schlussmechanismen können Vermögensverwaltern helfen, Portfolios umzuschichten. Die Organisation sagte, das Problem sei nicht, dass alternative Ausführungen existieren, sondern vielmehr das Ausmaß des bilateralen Handelswachstums.
WFE unterscheidet preisbildende Liquidität von adressierbarer Liquidität
Der WFE kritisierte ESMA's Verwendung des Begriffs „adressierbare Liquidität“. ESMA scheint adressierbare Liquidität als Handel zu betrachten, der Anlegern zur Verfügung steht. Der WFE sagte, dass dies irreführend sei, da Liquidität für einige Anleger adressierbar sein kann, ohne für alle Marktteilnehmer wirklich zugänglich zu sein. Nur multilaterale Handelsplätze, so argumentierte der WFE, arbeiten unter fairen und nichtdiskriminierenden Zugangsregeln. Dadurch ist Börsenliquidität offener zugänglich als Liquidität, die von bilateralen Vereinbarungen oder Internalisierern kontrolliert wird.
| Konzept | Bedeutung | Bedenken des WFE |
|---|---|---|
| Adressierbare Liquidität | Liquidität, die theoretisch erreicht werden kann | Kann nur ausgewählten Teilnehmern zur Verfügung stehen |
| Zugängliche Liquidität | Liquidität, die zu fairen und nichtdiskriminierenden Bedingungen verfügbar ist | Am besten durch multilaterale Handelsplätze repräsentiert |
| Preisbildende Liquidität | Liquidität, die transparente Marktpreise erzeugt | Konzentriert auf lit-Orderbüchern und Auktionen |
Der WFE argumentierte außerdem, dass ESMA's Analyse unvollständig sei, da sie den Handel mit EEA-Aktien im Vereinigten Königreich nicht vollständig einbezieht. London bleibt ein wichtiger Aktienhandelsplatz. Der WFE erklärte, dass er einen hohen Anteil der EEA-Aktien erwarte, die über britische systematische Internalisierer, OTC-Kanäle oder außerbörsliche Börsenaktivitäten gehandelt werden. Ohne diese Informationen kann ESMA das volle Ausmaß des außerbörslichen und SI-Handels mit europäischen Aktien nicht erkennen. Der WFE schlug vor, dass ESMA eine Datenvereinbarung mit den britischen Behörden anstrebt, insbesondere im Zusammenhang mit umfassenderen Marktinfrastrukturreformen und einer möglichen ESMA-Aufsicht über regulierte Märkte.
Systematische Internalisierer erfassen Retail-Auftragsfluss ohne zur Preisfindung beizutragen
Der WFE widmete den systematischen Internalisierern (SIs) besondere Aufmerksamkeit. SIs sind Investmentfirmen, die Kundenaufträge auf organisierter, häufiger und wesentlicher Basis gegen ihre eigenen Bücher ausführen. Der WFE argumentierte, dass das SI-Regime sich möglicherweise über seinen ursprünglichen politischen Zweck hinaus entwickelt habe. Anstatt hauptsächlich große institutionelle Ausführungen zu unterstützen, erfassen SIs zunehmend Retail-Auftragsfluss. Der WFE sagte, dieser Auftragsfluss könne wertvoll sein, da er Informationen über Stimmung, Handelsmuster und kurzfristige Richtungsnachfrage liefere.
Die Organisation warf die Frage auf, ob SIs auf einem ungleichen Spielfeld mit Börsen konkurrieren. Börsen tragen Verpflichtungen in Bezug auf Transparenz, Marktüberwachung, fairen Zugang, operationelle Resilienz und Preisfindung. SIs hingegen können Flow internalisieren, während sie sich auf Preise stützen, die von Börsen festgelegt werden. ESMA's Daten, so der WFE, scheinen nur ein überraschend geringes Maß an Preisverbesserung durch SIs zu zeigen. Der WFE wies auch auf Datenqualitätsprobleme hin, darunter Geschäfte, die ohne entsprechende Post-Trade-Flags ausgeführt wurden, was es Regulierern und Anlegern erschwert, die Ausführungsergebnisse zu bewerten.
WFE empfiehlt Einbeziehung von UK-Daten und Anforderungen an Retail-Order-Flag
Der WFE schlug vor, qualitative und quantitative Berichtspflichten für bilaterale Liquidität wieder einzuführen. Die Organisation erklärte auch, dass ein Retail-Order-Flag sinnvoll sein könnte, um zu zeigen, wohin der Retail-Flow fließt und ob Anleger wirklich ein gutes Geschäft machen.
| Thema | Position des WFE |
|---|---|
| Datenlücke UK | ESMA sollte umfassendere Daten zum Handel mit EEA-Aktien im Vereinigten Königreich anstreben |
| Wachstum des bilateralen Handels | Weitere Analyse der Auswirkungen auf die Preisfindung ist erforderlich |
| Systematische Internalisierer | Mehr Transparenz und identifizierbare Handelsplatzinformationen sollten in Betracht gezogen werden |
| Retail-Auftragsfluss | Ein Retail-Order-Flag könnte helfen zu bewerten, ob Anleger gute Ergebnisse erzielen |
| Adressierbare Liquidität | ESMA sollte zwischen adressierbarer, zugänglicher und preisbildender Liquidität unterscheiden |
| Schlussauktionen | Sie sollten zentral für die Preisbildung am Tagesende bleiben |
Schlussauktionen tragen direkt zur Preisfindung bei
Der WFE verteidigte die Schlussauktionen nachdrücklich. Laut der Stellungnahme sind Schlussauktionen oft effizienter für die Ausführung großer Aufträge, da sie die Liquidität zu einem einzigen Zeitpunkt bündeln, was Marktauswirkungen und Ausführungsrisiko reduziert. Sie sind auch für europäische Vermögensverwalter wichtig, da Schlusskurse für Bewertung, Portfolio-Umschichtung und Index-Tracking verwendet werden. Der WFE argumentierte, dass sich Schlussauktionen von anderen Nicht-Lit-Mechanismen unterscheiden, da sie direkt zur Preisfindung beitragen. Indem sie Kauf- und Verkaufsinteresse am Ende des Tages transparent bündeln, etablieren sie einen weithin anerkannten Referenzpreis. Alternative Schlussmechanismen, die von MTFs und SIs angeboten werden, können nützlich sein, so der WFE, sollten jedoch als komplementär und nicht als Ersatz für Börsenschlussauktionen behandelt werden.
Der WFE brachte auch ein emittentenbezogenes Argument vor. Die Organisation sagte, Liquidität sei durchgängig mit der Häufigkeit von Börsengängen (IPOs) verbunden. Ein starker Sekundärmarkt reduziert die von Anlegern geforderte Liquiditätsprämie. Wenn Anleger wissen, dass sie Aktien zu fairen und transparenten Preisen weiterverkaufen können, verlangen sie weniger Ausgleich für das Liquiditätsrisiko. Das verbessert die Aktienbewertungen und senkt die Finanzierungskosten.
FAQ
Wovor warnte der WFE die ESMA in Bezug auf den europäischen Aktienhandel?
Der Weltverband der Börsen forderte die ESMA auf, das Wachstum des bilateralen Handels mit europäischen Aktien zu untersuchen, und warnte davor, dass übermäßige Aktivitäten außerhalb transparenter öffentlicher Märkte die Preisfindung schwächen, das Vertrauen in Bewertungen verringern und öffentliche Märkte für kapitalsuchende Unternehmen unattraktiver machen könnten.
Wie stark ist der bilaterale Handel mit europäischen Aktien zwischen 2020 und 2025 gestiegen?
Laut Daten aus einem vom WFE zitierten Bericht von FESE und Oliver Wyman stieg der bilaterale Handel zwischen 2020 und 2025 von 25 % auf 35 %, während der Handel an der Primärbörse von 38 % auf 30 % zurückging.
Was ist die Hauptsorge des WFE in Bezug auf systematische Internalisierer?
Der WFE argumentierte, dass systematische Internalisierer Retail-Auftragsfluss internalisieren können, während sie sich auf von Börsen festgelegte Preise stützen, was ein ungleiches Spielfeld schafft, auf dem SIs von der Börsenpreisbildung profitieren, ohne die gleichen Verpflichtungen in Bezug auf Transparenz, Marktüberwachung, fairen Zugang und operationelle Resilienz zu tragen, die Börsen erfüllen müssen.
