米国の暗号規制「内戦」休戦：SECとCFTCの10年にわたる権力争いに転換点

過去十年以上にわたり、アメリカの暗号業界は奇妙な状態にあり続けてきました。

市場規模は兆ドル規模に成長しましたが、規制体系は未だに完全な構造を形成していません。最も核心的な二つの問題には長らく答えがありませんでした。

• 暗号資産とは一体何なのか？
• 問題が発生した場合、誰が規制を行うのか？

これらの問題は一見単純に見えますが、アメリカの暗号規制の長期的な混乱の根源を成しています。

しかし、ここ数ヶ月でアメリカの規制体系は一連の新たな兆候を示し始めています—これら二つの問題が再び答えられつつあります。

規制の霧

アメリカの金融規制体系において、暗号資産は常に二大機関の管轄境界の間に位置してきました。一方は米証券取引委員会（SEC）、もう一方は商品先物取引委員会（CFTC）です。SECは証券市場を担当し、CFTCは商品およびデリバティブ取引を監督します。

問題は、暗号資産が同時に二つの特徴を持つことにあります。特定のトークンは資金調達の性質を持ち、証券のように見えます。一方、他のものはデジタル商品やネットワークリソースに近いです。

そのため、過去数年間、アメリカの暗号業界は一つの核心的な不確実性に直面してきました。同じ資産が二つの規制ロジックによって同時に解釈される可能性があるのです。この状況は多くの業界関係者から「規制の霧」と呼ばれています。

企業はしばしば、ある製品がどのルールに従うべきかを判断するのが難しいです。場合によっては、二つの規制機関に同時に対応しなければならないこともあります。

この規制の衝突がもたらす影響は、単なる法的議論にとどまりません。企業のビジネス意思決定に直接影響します。SECのポール・アトキンス委員長も、公開講演の中で、規制の衝突や重複登録の要求、異なるルール体系が、一定程度イノベーションを抑制し、市場参加者の一部を他の法域へと流出させていると認めています。

要するに、アメリカの規制体系内部の意見の不一致は、その暗号業界への魅力を弱めているのです。

暗号資産の分類はどうなる？

長い間、アメリカの連邦証券法には「暗号資産」という概念は存在しませんでした。

規制当局は、ある資産が証券に該当するかどうかを判断する際、一般的にハウイーテスト（Howey Test）を用います。これは、取引が投資契約を構成するかどうかを判断するための基準です。簡単に言えば、投資者が資金を投入し、主に他者の経営努力に依存して利益を得る場合、その取引は証券とみなされる可能性があります。

この基準は長年、アメリカの証券規制の核心的な土台でした。しかし、この論理を暗号資産に適用すると、問題が複雑になります。

明らかに投資属性を持つトークンもあれば、ネットワーク利用の証明に近いものもあります。さらに、単なるデジタルコレクション品もあります。

同じ市場内でも、資産の性質はまったく異なることがあります。

こうした複雑性に対応し、SECは2025年11月に新たな規制の枠組みを提案しました。ポール・アトキンス委員長は、SECはハウイーテストに基づく四つのカテゴリーに分ける分類フレームワークを構築していると述べています。この枠組みでは、デジタル資産を次の四つのタイプに分類します。

• デジタル商品またはネットワークトークン
• デジタルコレクション品
• デジタルツール
• トークン化された証券

この分類枠組みは、アメリカの規制当局が初めて体系的に認めたものであり、すべての暗号資産が証券であるわけではないことを示しています。

誰が規制を行うのか？

しかし、資産の種類が徐々に明確になりつつある一方で、もう一つの問題は依然として存在します。

もし一部のトークンがデジタル商品と認定された場合、その規制権は一体誰に属するのか？

アメリカの金融システムにおいて、商品市場の主要な規制機関はCFTCです。つまり、特定のデジタル資産が商品とみなされると、規制権はSECだけに留まらなくなるのです。

これが、過去数年間にわたりSECとCFTCの間に長く存在した制度的な矛盾です。

霧が晴れつつある

最近、この長年続いた規制の対立に、緩和の兆しが見え始めています。

SECとCFTCは、協力覚書（MOU）に署名し、複数の分野で連携を強化することを約束しました。具体的には、

• 暗号資産規制
• 新しいデジタル資産商品
• 投資者保護
• 連邦レベルの政策枠組み

このMOU自体は法的拘束力を持ちませんが、明確なシグナルを放っています。それは、アメリカの規制当局が長年続いた管轄権の対立解消に向けて動き出したことです。

また、双方は「適応性のある規制枠組み」を構築するという重要な目標も掲げています。

これは、アメリカが従来の金融ルールを単純にデジタル資産に適用するのではなく、新興市場により適した制度設計を模索していることを意味します。

この変化の背景には、よりマクロな動きも存在します。

過去数年、世界の主要金融センターはデジタル資産の規制体系構築を加速させています。一部の地域では統一的な規制枠組みを導入し、他の地域では明確なルールを設けて暗号企業の誘致を進めています。

これに比べて、アメリカは最大の暗号市場を持ちながらも、規制体系は長らく分散したままです。ますます多くの企業が、規制がより明確な法域で事業を展開することを選択しています。アメリカにとって、この流れは望ましいものとは言えません。

一方、暗号市場の構造も変化しています。

初期の暗号業界は主にネイティブの暗号資産を中心に展開していましたが、現在最も成長している二つの分野は、ステーブルコインとRWA（現実資産のトークン化）です。ドルのステーブルコインは、米国債などの資産を裏付けにしています。一方、RWAは従来の金融資産を直接トークン化しています。

これは、暗号金融が徐々に従来の金融システムに融合しつつあることを意味します。両者の融合に伴い、規制構造も調整が必要となるでしょう。

新たな規制構造

これらの変化を総合的に見ると、アメリカの規制体系は一種の構造的再編を経験しているようです。

• 第一段階は、デジタル資産の基本的な分類を明確にすること。
• 第二段階は、異なる規制機関間の権限境界を調整すること。
• 第三段階は、連邦レベルの統一的なデジタル資産市場ルールを構築すること。

このプロセスが最終的に完了すれば、アメリカは包括的なデジタル資産規制体系を形成することになるでしょう。

よりマクロな視点から見ると、この規制の再構築は、単なる暗号業界の問題にとどまりません。将来の金融システムのルール制定権に関わる重要な動きです。

ステーブルコインやトークン化資産、チェーン上の金融が発展する中で、デジタル資産は新たな金融インフラへと進化しています。

各国の規制当局も、同じ問いに答えようとしています。デジタル金融時代において、ルールを作るのは誰なのか？

アメリカの規制調整は、その競争の一環です。

ルールが次第に明確になれば、暗号業界も長期にわたる規制の不確実性から脱却し、新たな段階へと進む可能性があります。

本内容はあくまで参考情報であり、投資を勧めるものではありません。市場にはリスクが伴いますので、投資は慎重に行ってください。