Chiến lược "phanh gấp": tạm dừng mua Bitcoin, BTC chuyển sang tư thế phòng thủ

Công ty nắm giữ Bitcoin lớn nhất Strategy đã thực hiện điều chỉnh chiến lược quan trọng vào tuần trước, sau khi bán 4.535 triệu cổ phiếu để huy động 748 triệu USD, dự trữ tiền mặt của họ đã tăng lên 2.19 tỷ USD, đồng thời tạm ngừng việc mua Bitcoin liên tục. Hành động này diễn ra trong bối cảnh giá Bitcoin giảm khoảng 30% so với mức đỉnh lịch sử vào tháng 10 và cổ phiếu của công ty đã cắt 50%, nhằm tăng cường dự trữ USD để thanh toán khoảng 824 triệu USD tiền cổ tức và tiền lãi hàng năm, tránh bị buộc phải bán Bitcoin trong thị trường Bear. Hành động này đánh dấu sự thận trọng trong chiến lược của công ty tiên phong “Bitcoin bản vị” này, cũng như cảnh báo về quản lý rủi ro cho toàn bộ lĩnh vực nắm giữ Bitcoin của doanh nghiệp.

Chiến lược tích trữ coin “giai đoạn chuyển mình”: từ việc nắm giữ tích cực đến tiền mặt là vua

Trong tuần qua, thị trường tiền điện tử đã chứng kiến một sự chuyển hướng chiến thuật đáng kể từ một trong những nhà đầu tư lạc quan nhất của mình. Theo tài liệu gửi lên Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ, Strategy đã bán 4,535,000 cổ phiếu loại A trong khoảng thời gian từ ngày 15 đến 21 tháng 12 thông qua chương trình “phát hành theo giá thị trường”, thu về 747.8 triệu USD lợi nhuận ròng. Số tiền này đã được đưa hoàn toàn vào quỹ dự trữ USD của công ty, nâng tổng số tiền mặt dự trữ lên 2.19 tỷ USD. Trong khi đó, kể từ khi mua 10,645 đồng Bitcoin với giá 980.3 triệu USD vào ngày 15 tháng 12, công ty đã tạm dừng các hoạt động mua tiếp theo.

Tín hiệu “tạm dừng” này có ý nghĩa lớn. Cần biết rằng, chỉ trong hai tuần trước, Strategy đã chi khoảng 2 tỷ USD để tích cực gia tăng nắm giữ Bitcoin. Người sáng lập và chủ tịch điều hành của công ty, Michael Saylor, luôn là người truyền bá quan điểm “biến bảng cân đối kế toán của công ty thành Bitcoin”, và việc ông liên tục mua vào được xem là một lá phiếu tín nhiệm cuối cùng cho giá trị dài hạn của Bitcoin. Tuy nhiên, khi thị trường từ nhiệt huyết chuyển sang lạnh giá, ngay cả những tín đồ kiên định nhất cũng phải đối mặt với áp lực tài chính thực tế. Sự điều chỉnh chiến lược này không phải là nhìn nhận tiêu cực về Bitcoin, mà giống như một vận động viên chạy đường dài điều chỉnh nhịp thở và bước đi trong điều kiện thời tiết xấu, để đảm bảo mình có thể an toàn đến đích.

Sự chuyển hướng này trực tiếp xuất phát từ một quyết định của công ty vào đầu tháng này. Khi đó, Strategy đã công bố việc thiết lập một quỹ dự trữ đô la với quy mô ban đầu là 1,44 tỷ đô la, dành riêng cho việc thanh toán tiền lãi cổ tức ưu đãi và nợ chưa thanh toán. Công ty đã tuyên bố rõ ràng rằng ý định hiện tại của họ là duy trì đủ quỹ dự trữ đô la để thanh toán ít nhất 12 tháng cổ tức, và hy vọng sẽ dần dần củng cố quỹ dự trữ này, với mục tiêu cuối cùng là bao phủ cổ tức trong 24 tháng hoặc lâu hơn. Việc bán cổ phiếu và tạm ngừng mua coin vào tuần trước chính là sự thực hiện nhanh chóng của cam kết tài chính “phòng thủ” này.

Thực tế tài chính đằng sau tư thế phòng thủ: Áp lực cổ tức và sự thu hẹp mNAV

Tại sao Strategy lại đột nhiên coi trọng dự trữ tiền mặt đến vậy? Câu trả lời nằm trong báo cáo tài chính của họ, nhìn có vẻ hào nhoáng nhưng lại ẩn chứa áp lực. Theo ước tính của nhà phân tích Lance Vitanza từ TD Cowen, tổng số tiền lãi và cổ tức mà Strategy phải chi trả hàng năm lên tới khoảng 824 triệu USD. Vấn đề cốt lõi là dòng tiền tự do từ hoạt động kinh doanh phần mềm doanh nghiệp truyền thống của công ty không đủ để trang trải khoản chi phí khổng lồ này. Trong khi đó, Bitcoin bản thân nó không tạo ra cổ tức hay lợi tức, giá trị của nó hoàn toàn nằm ở lợi nhuận vốn. Trong thị trường tăng giá, cả giá cổ phiếu và giá Bitcoin đều tăng, việc huy động vốn và trang trải chi phí trở nên dễ dàng; nhưng trong thị trường giảm giá kéo dài, điều này trở thành một vấn đề nan giải “cạn kiệt tiền mặt”.

Thị trường đối với Strategy đã thể hiện rõ ràng qua một chỉ số định giá quan trọng - tỷ lệ giữa vốn hóa thị trường và giá trị nắm giữ coin. Tỷ lệ này thường được gọi là mNAV, được tính bằng cách lấy giá trị doanh nghiệp của công ty chia cho tổng giá trị vốn hóa thị trường của các đồng Bitcoin mà họ nắm giữ. Khi thị trường cực kỳ lạc quan, các nhà đầu tư sẵn sàng cho cổ phiếu của Strategy một mức giá cao hơn nhiều so với giá trị nắm giữ coin của nó, cho rằng quản lý và tầm nhìn chiến lược của Saylor có giá trị to lớn, mNAV đã từng cao hơn 1 trong thời gian dài. Tuy nhiên, tính đến thứ Hai tuần này, tỷ lệ này đã giảm mạnh xuống khoảng 1.1.

Chiến lược hiện đang đối mặt với áp lực tài chính

• Tổng số tiền lãi và cổ tức hàng năm: khoảng 8.24 tỷ USD
• Tổng số dự trữ tiền mặt mới nhất: 21.9 tỷ USD
• Số tháng dự trữ tiền mặt để chi tiêu hàng năm: Khoảng 32 tháng (đã vượt mục tiêu 24 tháng)
• Tổng nắm giữ Bitcoin: 671,268 đồng coin
• Tổng chi phí nắm giữ Bitcoin: 503.3 tỷ USD
• Chi phí trung bình cho mỗi Bitcoin: 74,972 đô la
• Giá trung bình mua mới nhất (15 tháng 12): 92,098 đô la
• mNAV hiện tại (Giá trị thị trường/Giá trị nắm giữ coin)：khoảng 1.1

mNAV giảm xuống 1.1, có nghĩa là thị trường đã dành cho công ty một khoản phí chiến lược gần như không đáng kể, giá cổ phiếu gần như hoàn toàn được hỗ trợ bởi giá trị tài sản Bitcoin mà công ty nắm giữ. Đây là một tín hiệu mạnh mẽ từ thị trường, cho thấy các nhà đầu tư cực kỳ lo lắng về hai điểm: một là sự giảm giá liên tục có thể dẫn đến việc công ty báo lỗ, hai là nếu tiền mặt cạn kiệt, công ty có thể buộc phải bán Bitcoin ở mức giá thấp để trả cổ tức, từ đó hình thành một vòng luẩn quẩn “giảm giá - bán tháo - giảm giá thêm nữa”. Strategy đã tích trữ một số tiền mặt khổng lồ từ trước, chính là để hoàn toàn xóa bỏ nỗi lo lắng thứ hai của thị trường, ổn định tâm lý nhà đầu tư.

Ngành gặp khó khăn: Mô hình nắm giữ Bitcoin của doanh nghiệp gặp thử thách từ thị trường Bear

Thách thức của Strategy không phải là trường hợp cá biệt, nó phản ánh ra những khó khăn chung mà toàn bộ lĩnh vực “nắm giữ Bitcoin của doanh nghiệp” phải đối mặt trong chu kỳ chuyển giao giữa thị trường Bull và Bear. Kể từ khi Strategy khởi xướng mô hình này vào năm 2020 và đạt được thành công to lớn, trong khoảng thời gian từ 2024 đến 2025, nhiều công ty trên toàn cầu đã đua nhau bắt chước, công bố sẽ xem Bitcoin là tài sản dự trữ cốt lõi và định vị lại mình như một công ty nắm giữ tài sản số. Điều này đã trở thành một câu chuyện quan trọng thúc đẩy sự tăng giá của Bitcoin và thu hút sự chú ý của thế giới truyền thống.

Tuy nhiên, khi thị trường tiền điện tử bước vào giai đoạn điều chỉnh, giá cổ phiếu của những “người bắt chước” này phần lớn đã bị ảnh hưởng nặng nề. Ví dụ, công ty niêm yết tại Nhật Bản Metaplanet, kể từ khi công bố áp dụng chiến lược Bitcoin vào tháng 4 năm 2024, hiện đã nắm giữ 30.823 đồng Bitcoin, trở thành doanh nghiệp nắm giữ lớn thứ tư thế giới. Nhưng giá cổ phiếu của nó đã giảm khoảng 75% trong sáu tháng qua, mặc dù từ đầu năm đến nay vẫn có mức tăng 26%, nhưng xu hướng gần đây đã cho thấy rõ sự đảo ngược tâm lý thị trường. Tương tự, công ty khai thác Bitcoin và là doanh nghiệp nắm giữ lớn thứ hai MARA Holdings, giá cổ phiếu của nó cũng đã giảm khoảng 38% vào năm 2025.

Giá cổ phiếu của những công ty này thường giảm mạnh hơn so với mức giảm của Bitcoin, điều này tiết lộ một thực tế khắc nghiệt: trong thị trường bò, thị trường trao cho chúng mức giá cao “đòn bẩy chiến lược”; trong thị trường Bear, mức giá này sẽ nhanh chóng bốc hơi, thậm chí biến thành “thua lỗ do đòn bẩy” do các chi phí tài chính cố định (như cổ tức, nợ). Strategy là công ty dẫn đầu, mNAV của nó vẫn có thể duy trì trên 1, trong khi giá cổ phiếu của nhiều người đến sau có thể đã giảm xuống dưới giá trị nắm giữ coin, rơi vào tình huống “phá sản” khó xử. Chiến lược dự trữ tiền mặt hiện tại của Strategy có thể cung cấp cho những người đến sau một mẫu hình để đối phó với thị trường Bear: tích lũy tài sản cốt lõi trong thời kỳ hưng phấn, và dự trữ đủ tiền mặt để vượt qua mùa đông.

Lựa chọn tại ngã tư: là biện pháp tạm thời hay chuyển đổi chiến lược?

Vậy, chúng ta nên hiểu như thế nào về loạt động thái này của Strategy? Đây có phải là giải pháp tạm thời để đối phó với sự biến động ngắn hạn của thị trường, hay là một sự điều chỉnh sâu sắc trong chiến lược “Bitcoin” dài hạn của họ? Dựa trên những phát ngôn và hành động kiên định trong quá khứ của Michael Saylor, cách hiểu hợp lý hơn là phòng thủ mang tính chiến thuật chứ không phải rút lui mang tính chiến lược. Mục tiêu cốt lõi của họ vẫn không thay đổi: tối đa hóa việc tích lũy và nắm giữ lâu dài Bitcoin. Nhưng khi môi trường thị trường thay đổi, phương tiện để đạt được mục tiêu này cần được điều chỉnh linh hoạt.

Đầu tiên, củng cố dự trữ tiền mặt nhằm bảo vệ Nắm giữ. Đảm bảo rằng không cần phải bán Bitcoin trong bất kỳ tình huống thị trường nào là nền tảng của việc nắm giữ lâu dài. Điều này thực sự củng cố vị thế của nó như “nhà tích trữ coin cuối cùng”. Thứ hai, việc tận dụng khoảng thời gian mà giá cổ phiếu vẫn cao hơn giá trị ròng của đồng coin (mặc dù mức chênh lệch đã rất nhỏ) để huy động tiền mặt chi phí thấp là một bước đi thông minh trong hoạt động vốn. Điều này tương đương với việc sử dụng cổ phần vẫn được thị trường công nhận để dự trữ đạn dược cho những cơ hội mua Bitcoin tốt hơn có thể xuất hiện trong tương lai. Nếu giá Bitcoin giảm thêm, một chiến lược sở hữu hơn 2 tỷ đô la tiền mặt sẽ có sức mua mạnh mẽ chưa từng có.

Tất nhiên, rủi ro cũng tồn tại. Việc liên tục bán cổ phiếu sẽ làm loãng quyền lợi của các cổ đông hiện tại, nếu thị trường tiếp tục ảm đạm, có thể sẽ càng đè nén giá cổ phiếu. Hơn nữa, hành động “tạm dừng mua” này sẽ được một số người tham gia thị trường hiểu là tín hiệu giảm giá, có thể ảnh hưởng đến tâm lý ngắn hạn. Nhưng từ một góc độ thời gian dài hơn, một công ty có thể vượt qua các chu kỳ không chỉ cần dám tấn công trong thị trường bò, mà còn cần biết phòng thủ trong thị trường Bear. Sự thận trọng tài chính mà Strategy thể hiện lần này, có thể là một bài học cần thiết trong quá trình tiến hóa từ một “người tiên phong ý tưởng táo bạo” sang một “gã khổng lồ tổ chức vững mạnh”.

Triển vọng tương lai: Thị trường đang chờ đợi điều gì?

Trong tương lai, thị trường sẽ chú ý đến một số động thái quan trọng của Strategy. Đầu tiên là nhịp độ sử dụng quỹ tiền mặt của nó. Khoản tiền khổng lồ này sẽ được sử dụng nghiêm ngặt theo kế hoạch để trả tiền lãi cổ tức trong hai năm tới, hay sẽ được sử dụng lại cho việc mua sắm quy mô lớn khi giá Bitcoin giảm xuống một ngưỡng hấp dẫn nào đó? Điều này sẽ trực tiếp tiết lộ sự đánh giá của ban quản lý về đáy thị trường. Thứ hai là sự thay đổi của tỷ lệ mNAV. Việc tỷ lệ này có thể ổn định hoặc thậm chí tăng lên hay không, là chỉ số chính để đo lường liệu niềm tin của thị trường có được phục hồi hay không.

Xét trên phương diện vĩ mô, các biện pháp của Strategy có thể ổn định tâm lý của toàn bộ lĩnh vực nắm giữ Bitcoin trong doanh nghiệp hay không vẫn còn phải chờ xem. Nếu giá cổ phiếu của họ ổn định nhờ vào kế hoạch tài chính rõ ràng, có thể sẽ cung cấp bài học cho các công ty cùng lĩnh vực đang gặp khó khăn. Cuối cùng, tất cả vẫn xoay quanh xu hướng giá của chính Bitcoin. Tại thời điểm viết bài, giá Bitcoin dao động quanh mức 89,433 USD, đã giảm khoảng 4.4% trong 12 tháng qua. Khi Bitcoin thiết lập lại xu hướng tăng, tất cả áp lực tài chính mà Strategy và những người theo dõi họ phải đối mặt sẽ được giải tỏa, dự trữ tiền mặt sẽ lại biến thành nhiên liệu để gia tăng nắm giữ, và câu chuyện thị trường sẽ nhanh chóng chuyển từ “sống sót” sang “tăng trưởng”.

Đối với các nhà đầu tư, trường hợp của Strategy cung cấp một mẫu để nghiên cứu sâu sắc về động lực độc đáo được tạo ra từ sự kết hợp giữa tài sản tiền điện tử và tài chính của các công ty truyền thống. Nó nhắc nhở chúng ta rằng, ngay cả với những tài sản mang tính cách mạng nhất, cũng cần tuân theo các nguyên tắc tài chính cơ bản nhất. Trong những cơn sóng dữ của thế giới tiền điện tử, đảm bảo rằng khoang không bị thấm nước, có thể cần trí tuệ và can đảm hơn là việc căng buồm tiến nhanh. Lần “phanh lại” này của Strategy là để chuẩn bị cho cuộc bứt phá an toàn và mạnh mẽ hơn lần sau.