Tiền mã hóa Bitcoin bùng nổ, altcoin lại xuống dốc: Tổng kết hai năm thị trường bò, tại sao tài sản của bạn lại giảm sút?

2025-12-26 03:11:09

2024～2025 Năm thị trường tiền mã hóa trải qua cuộc sàng lọc khốc liệt: Bitcoin đạt đỉnh cao mới dưới sự thúc đẩy của Wall Street, quy mô ETF tăng vọt, nhưng altcoin lại đối mặt với khủng hoảng thanh khoản. Cùng xuất phát điểm 10 USD, có cái biến thành 28 USD, có cái chỉ còn 1.2 USD, thị trường đang trải qua một lễ trưởng thành của “xóa bỏ giả tạo, giữ lại chân chính”. Bài viết này dựa trên bài của SoSo Value, được tổng hợp, biên tập và viết lại bởi PANews.
(Trước đó: Galaxy Digital: Bitcoin sau khi trừ lạm phát, thực ra chưa từng vượt 100.000 USD)
(Bổ sung nền: Sentora Research: Bitcoin có thể thử thách 150.000 USD vào năm 2026! Ba yếu tố then chốt đang ủ mầm)

Mục lục bài viết

1. Tường thành đã dựng lên: “Giới hạn tài sản” của thời đại ETF
1. “Trò chơi bóng ma” trong thị trường Mỹ: Lửa trong tường, băng ngoài tường
- 2.1 “Kho tài sản số (DATs)” hướng mục tiêu hút máu: chỉ rút BTC, không tràn ra downstream
- 2.2 Sự phồn thịnh và chênh lệch của Circle (CRCL): náo nhiệt chỉ ở Nasdaq
1. Sự sụp đổ của câu chuyện cũ và buổi hoàng hôn của “VC coin”
- 3.1 Sự nhục nhã trần trụi: Giá trị Layer 2 trở lại
1. Ảo tưởng Meme: là nơi trú ẩn hay máy xay thịt?
- 4.1 Sai lệch người sống sót và 80% giảm giá
- 4.2 Máy bơm rút của chính trị và người nổi tiếng
1. Bóng tối của các ông lớn: Tầm quan trọng hệ thống và khoảng trống trách nhiệm
- 5.1 Sòng bạc lấy hết tiền trên bàn
- 5.2 Sự biến dạng của hạ tầng: hút máu, hộp đen và cược chính trị
- 5.3 Cuộc chơi chính trị của “lãnh đạo ngành”
1. Thế giới mới sau phân hóa lớn — Tái cấu trúc giá trị trong sự chắc chắn
- 6.1 “Vị trí cao” của stablecoin: từ “kênh vào tiền” đến “tiền mặt không biên giới”
- 6.2 “Phi hộp đen” của tài chính chuỗi: Đưa rủi ro từ “tín dụng” trở lại “quy tắc”
Kết luận cuối cùng

Mùa đông năm 2025 lạnh hơn mọi năm, không chỉ nhiệt độ mà còn là sự giảm sút đột ngột của cảm giác thị trường tiền mã hóa. Nếu chỉ nhìn tin tức, nơi này vẫn sôi động: Bitcoin liên tục lập đỉnh dưới sự ủng hộ của Wall Street, quy mô ETF tăng vọt, các chính phủ dường như cũng đang nới lỏng quy định, Tổng thống Mỹ thậm chí còn ban hành lệnh ân xá cho CZ, trở thành tin chính trị nóng hổi toàn cầu.

Tuy nhiên, khi bạn rời khỏi tầm nhìn về Bitcoin, hướng tới “lãnh thổ altcoin” rộng lớn hơn, sẽ cảm thấy một sự yên lặng nghẹt thở. Cảm giác “chỉ cần trên xe là có thể giàu” đã biến mất, thay vào đó là sự hoang mang khi số dư tài khoản âm dần trong im lặng.

Đây không phải là một chu kỳ bò gấu bình thường, mà là “lễ trưởng thành” chậm trễ của ngành công nghiệp mã hóa. Trong hai năm dài từ 2024 đến 2025, thị trường đã trải qua một cuộc “xóa bỏ giả tạo, giữ lại chân chính” khốc liệt: bong bóng bị các phe chính quy đẩy vỡ, huyền thoại giàu có cũ bị chứng minh là sai lệch hoàn toàn.

Để nhìn rõ sự thật, vào đầu năm 2024, chúng tôi đã thực hiện một thí nghiệm đơn giản và thô bạo: giả sử vào tháng 1 năm 2024, bạn đầu tư 10 USD vào các lĩnh vực khác nhau (L2, Meme, DeFi, v.v.), thì cuối năm 2025 sẽ ra sao?

Hai năm sau, câu trả lời rõ ràng: cùng xuất phát điểm 10 USD, có cái biến thành 28 USD, có cái chỉ còn 1.2 USD.

_ Hình 1: Chỉ số SSI Crypto hai năm cho thấy sự phân hóa cực đoan: tăng hơn 150% ở CeFi, PayFi, trong khi GameFi, Layer2 giảm hơn 80% (Nguồn: SoSoValue))_

Tại sao lại như vậy? Bởi vì sau khi cánh cửa lớn mở ra, thế giới mã hóa bắt đầu phân rã.

( 1. Tường thành đã dựng lên: “Giới hạn tài sản” của thời đại ETF

“Vốn không còn là dòng chảy mù quáng, mà là vốn bị hạn chế nghiêm ngặt qua các kênh.”

Để hiểu thị trường hiện tại, phải quay về ngày 10 tháng 1 năm 2024: Ủy ban Chứng khoán Mỹ (SEC) phê duyệt niêm yết ETF Bitcoin giao ngay.

Ngay khoảnh khắc đó, tiếng reo hò che lấp một sự thật tàn nhẫn: vốn đã bị “cách ly”.

Trước thời kỳ ETF, dòng chảy vốn trong thị trường mã hóa giống như một “thác nước” chảy xuôi. Vốn đi vào qua các kênh “tiền pháp định – stablecoin – sàn giao dịch”, hệ thống này đều nằm trong cùng một hệ thống tài khoản mã hóa nguyên bản. Khi Bitcoin tăng giá mang lại “hiệu ứng giàu có”, vốn có thể trơn tru chảy sang Ethereum có rủi ro cao hơn, rồi tràn sang altcoin, tạo thành chu kỳ “chuyển đổi nhóm ngành” kinh điển.

ETF đã thay đổi chuỗi truyền dẫn này. Vốn truyền thống giờ đây có thể nắm giữ vị thế mã hóa trong tài khoản của các nhà môi giới, thực chất là liên tục mua và lưu trữ Bitcoin giao ngay; nhưng các giao dịch, rủi ro và giới hạn tuân thủ của nó đều được đóng gói trong cấu trúc sản phẩm, vốn chủ yếu dừng lại trong vòng “mua vào – giữ – cân bằng lại” theo quy định, khó có thể tự nhiên chuyển đổi thành nhu cầu phân bổ lại cho sàn giao dịch – stablecoin – tài sản rủi ro trên chuỗi. Kết quả là: Bitcoin có được lượng mua ổn định hơn về biên, còn vòng lặp cũ “lợi nhuận Bitcoin tràn ra ngoài thúc đẩy mùa alt” rõ ràng đã mất hiệu lực trong chu kỳ này.

1.1 Phân biệt trong tường thành: ETF xác lập “giới hạn tài sản” tàn nhẫn

Việc phê duyệt ETF Bitcoin giao ngay năm 2024 đồng nghĩa dòng vốn tài chính truyền thống chính thức gia nhập thị trường mã hóa; nhưng nó cũng xác lập một “giới hạn tài sản” rõ ràng: Chỉ có một số ít tài sản mới có thể được cấp phép vào tường thành này.

Đến năm 2025, mức độ thể chế của tường thành này càng tăng. Ngày 18 tháng 9 năm 2025, SEC phê duyệt tiêu chuẩn niêm yết chung cho “Chứng chỉ quỹ dựa trên hàng hóa (Commodity-Based Trust Shares)”, nhằm đơn giản hóa quy trình niêm yết các sản phẩm / tài sản kỹ thuật số phù hợp.

Lưu ý: Đây không phải là “mọi coin đều có thể ETF”, mà xác định rõ các loại “có thể vào tường thành” thành các sản phẩm tài chính có thể chuẩn hóa niêm yết — giới hạn rõ ràng hơn.

Dù đã có giấy phép, dòng vốn vẫn có xu hướng “chuyên môn hóa” cực kỳ rõ rệt: Tiền của Wall Street chủ yếu chỉ nhận Bitcoin, cố gắng phân bổ ETH, còn các mục tiêu khác chủ yếu là vị thế thử nghiệm.

Dữ liệu trên bảng điều khiển ETF của SoSoValue đúng là thể hiện rõ xu hướng này:

Bitcoin (BTC): Tổng giá trị ròng tài sản ETF khoảng 115 tỷ USD, trở thành “tài sản vĩ mô” tuyệt đối trong kênh hợp quy.
Ethereum (ETH): Tổng giá trị ròng ETF khoảng 18.2 tỷ USD, có chỗ đứng nhưng quy mô rõ ràng thấp hơn nhiều.
Khi các tài sản như SOL, XRP, DOGE dần gia nhập các quỹ hợp quy có thể giao dịch vào năm 2025, dữ liệu vẫn lạnh lùng: chúng chỉ nằm trong “danh mục tài sản có thể phân bổ”, không tự động đồng nghĩa với “làn sóng vốn”. Logic dòng vốn trong tường thành không phải là “chuyện kể”, mà là “trọng số rủi ro”.

_ Hình 2: Sự ưu tiên dòng vốn hợp quy rõ ràng: Bitcoin chiếm ưu thế, các tài sản khác chưa được phân bổ quy mô. Phân bổ tài sản của ETF Mỹ, nguồn: SoSoValue)_

![])https://img-cdn.gateio.im/social/moments-717da52f08-0e6e31c7be-153d09-6d5686###

Tiếp tục xem chỉ số ssiMAG7( gồm 7 đồng coin hàng đầu), dù chỉ số này kết thúc ngày ở 18.4 USD, tăng 84%, nhưng nếu phân tích sâu, không phản ánh xu hướng tăng chung, mà che giấu sự phân hóa cấu trúc sâu sắc:

Chạy theo các yếu tố thúc đẩy rõ ràng: XRP (+216%) và BNB (+181%) ghi nhận lợi nhuận vượt trội, vượt xa BTC (+90%). Cả hai đều hưởng lợi từ việc loại bỏ bất ổn pháp lý, hoặc dựa trên lợi thế độc quyền thị phần. Các tài sản có rõ ràng “hợp quy” hoặc “hàng rào thương mại” này trở thành động lực chính thúc đẩy chỉ số tăng.
Thị trường xác lập ưu thế dòng vốn hợp quy: BTC (+90%) đóng vai trò “đáy yên tâm”. Là trung tâm phân bổ của “dòng vốn hợp quy”, nó xác lập “ngưỡng đạt yêu cầu” của đợt tăng giá này. Dù không mạnh như XRP/BNB, nhưng là phần cốt lõi chiếm 32% trọng số của chỉ số, đại diện cho mức nền của toàn thị trường.
Giá trị các tài sản kỹ thuật giảm sút: Các “ông lớn” như SOL (+23%) và ETH (+16%) trong chu kỳ hai năm thể hiện trung bình, chỉ vừa đủ vượt qua lãi suất không rủi ro; các blockchain lâu đời như ADA (-34%) còn ghi nhận lợi nhuận âm.

_ Hình 3: Hiệu suất của thành phần MAG7 phân hóa cực đoan: tài sản hợp quy và hưởng lợi độc quyền vượt trội, câu chuyện blockchain chính thống mất lợi nhuận vượt trội (Nguồn: SoSoValue)_

Sự phân hóa này phá vỡ quy luật “blue-chip tăng giá chung” trước đó. Chu kỳ bò này không đơn thuần là xu hướng Beta, mà là một cuộc “lọc cấu trúc” khốc liệt: dòng vốn thể hiện tính chọn lọc cực cao, tập trung vào các tài sản có độ chắc chắn hợp quy, vị thế độc quyền thị trường hoặc thuộc tính vĩ mô; các tài sản blockchain dựa trên “chuyện kể sinh thái” đang mất đi đà định giá cao.

Điều này thể hiện rõ trong chỉ số ssilayer1 (giá 12.3 USD, tăng 23%). Nếu loại bỏ ảnh hưởng của BNB, ETH chiếm hơn một nửa trọng số thực chất kéo giảm hiệu suất của toàn ngành. Dữ liệu cho thấy, lợi nhuận alpha trong lĩnh vực hạ tầng đã giảm rõ rệt, việc mở rộng hạ tầng chỉ còn là “lợi nhuận giả” trong thị trường vốn.

Điều này hé lộ một thực tế lạnh lùng: Logic phân bổ của các tổ chức lớn không còn là “rải muối tiêu”, mà là “chọn lọc ưu tiên” cực đoan.

Và dòng vốn trong “tường thành” cũng thể hiện tính đồng thuận cao: họ tập trung vào các tài sản cốt lõi có độ chắc chắn hợp quy hoặc hàng rào độc quyền (như BTC, BNB, XRP), còn các dự án blockchain dựa trên “chuyện kể công nghệ” (ETH, SOL) chỉ duy trì “phòng thủ”. Những tài sản dài hạn không có “vé vào” này (hầu hết altcoin ngoài tường thành) đối mặt với khô cạn thanh khoản hệ thống.

( 2. Thị trường Mỹ trong “trò chơi bóng ma”: Lửa trong tường, băng ngoài tường

Nếu ETF giữ dòng vốn ổn định, thì các “cổ phiếu mã hóa” trong thị trường Mỹ lại hút sạch dòng vốn rủi ro hoạt động tích cực.

Xuất hiện một hiện tượng khiến các nhà đầu tư cũ cảm thấy cực kỳ phân cực: Tại sao ngành mã hóa trên Nasdaq lại nóng bỏng, còn thế giới trên chuỗi lại lạnh lẽo đến vậy?

_ Hình 4: Dòng vốn rủi ro chuyển sang thị trường Mỹ: Cổ phiếu mã hóa tăng mạnh, tài sản trên chuỗi như Layer2 vẫn liên tục mất máu (Nguồn: SoSoValue)_

![])https://img-cdn.gateio.im/social/moments-682cdbcd4e-77534c6eaa-153d09-6d5686(

Câu trả lời là hiệu ứng thay thế: Wall Street biến “giao dịch mã hóa” thành “trò chơi bóng ma của mã (Ticker)”. Dòng vốn trong vòng “USD → Nasdaq” hoàn thành các hoạt động đầu cơ, chứ không chảy vào hệ sinh thái chuỗi.

)# 2.1 “Kho tài sản số (DATs)” hướng mục tiêu hút máu: chỉ rút BTC, không tràn ra downstream

Các công ty niêm yết như Strategy ###MSTR( cùng nhau xây dựng câu chuyện “bản cân đối kế toán Bitcoin hóa”. Đối với nhà đầu tư cá nhân, mua MSTR chính là mua một “quyền chọn Bitcoin đòn bẩy”. Số tiền này thực sự trở thành sức mua trên chuỗi, nhưng là sức mua cực kỳ loại trừ. MSTR trong tài chính Mỹ, mỗi đồng vốn vay đều hướng thẳng vào Bitcoin (BTC). Cơ chế này giống như một “máy hút đơn chiều” khổng lồ, liên tục đẩy giá Bitcoin lên, nhưng hoàn toàn cắt đứt khả năng dòng vốn tràn xuống downstream (L2, DeFi).

Thảm họa hơn là kết cục của những người bắt chước: khi nhiều công ty cố gắng sao chép “huyền thoại MicroStrategy”, đưa ETH/SOL vào kho dự trữ, thị trường Mỹ thường phản ứng lạnh lùng: bằng cách bỏ phiếu bằng chân, thị trường chứng minh rằng, trong mắt Wall Street, chỉ có BTC và ETH mới có thể coi là “vàng kỹ thuật số” trong bảng cân đối; còn phần lớn DAT của altcoin chỉ là các dự án vay mượn lớn, công bố kế hoạch vay mượn khổng lồ, rồi chuyển đổi từ thị trường chứng khoán sang thị trường coin, lợi dụng sự bất đối xứng thông tin để mô tả các khoản vay không thể thực hiện thành các đơn đặt hàng mua altcoin sắp tới, hoặc là đường đi để bán hàng.

_ Hình 5: So sánh giá trị thị trường của các công ty dự trữ tài sản mã hóa niêm yết và mNAV (Nguồn: SoSoValue)_

![])https://img-cdn.gateio.im/social/moments-34c8bafe3e-ccce68f0e3-153d09-6d5686###

(# 2.2 Sự phồn thịnh và chênh lệch của Circle (CRCL): náo nhiệt chỉ ở Nasdaq

Việc Circle niêm yết phản ánh nhu cầu mạnh mẽ của dòng vốn truyền thống đối với “dự án mã hóa hợp quy”. Trong dữ liệu giao dịch công khai, đỉnh cao của CRCL đạt 298.99 USD vào tháng 6 năm 2025, tương ứng vốn hóa 705 tỷ USD.

_ Hình 6: Vốn hóa cao nhất của Circle khi niêm yết vượt quá 700 tỷ USD (Nguồn: SoSoValue)_

Điều này cho thấy Wall Street thực sự mong muốn “câu chuyện stablecoin hợp quy”. Nhưng đợt giảm mạnh sau đó (giảm cổ phần) và tần suất giao dịch cao cũng cho thấy: thị trường xem nó như một “đấu trường” của thị trường chứng khoán Mỹ, chứ không phải là “vận chuyển dòng tiền” vào các giao thức PayFi trên chuỗi.

Tương tự, các mục tiêu như Coinbase (COIN) cũng thường được gán “giá trị thặng dư khan hiếm”: vì trong thị trường Mỹ, đây là một trong số ít các “dự án hợp quy” có thể mua được, và hoàn toàn hợp quy.

Dù là ETF hay DATs / cổ phiếu coin, chúng tạo thành hai “đê chắn sóng” lớn. Dòng vốn luân chuyển trong vòng “USD → Nasdaq → BTC”.

Thị trường Mỹ càng nóng, nghĩa là dòng chảy vào BTC càng mạnh, còn các hệ sinh thái khác trên chuỗi (Alt) càng giống như một hoang mạc bị lãng quên — người ta nhìn thấy “Bitcoin” như con cá lớn vui chơi, nhưng không ai muốn nhảy xuống nước để nuôi các con cá nhỏ khác.

) 3. Sự sụp đổ của câu chuyện cũ và buổi hoàng hôn của “VC coin”

“Khi thủy triều rút, chúng ta phát hiện ra không chỉ các nhà đầu cơ bơi trần, mà còn cả hạ tầng nền tảng của các câu chuyện vĩ đại.”

Nếu nói rằng “các cổ phiếu bóng ma” trong Nasdaq đang hưởng thụ bữa tiệc thanh khoản, thì sự sụp đổ của các “hạ tầng” trên chuỗi lại là một thảm họa im lặng do thiếu nước.

Trong hai chu kỳ vừa qua, mô hình kinh doanh “bất bại” của thị trường mã hóa là “VC hợp tác – chuyện kể công nghệ – vay vốn định giá cao – phát hành token trên sàn”. Đây cũng là nền tảng của Layer 2, GameFi và NFT từng phát triển rực rỡ. Tuy nhiên, chỉ số SSI của SoSoValue đã tuyên bố sự phá sản của mô hình này qua một dữ liệu lạnh lùng.

(# 3.1 Sự nhục nhã trần trụi: Giá trị Layer 2 trở lại

Hãy xem một số dữ liệu đáng sợ (dựa trên tháng 1 năm 2024 làm mốc 10 USD):

Chỉ số ssiLayer2: 1.22 USD (giảm khoảng 87%);
Chỉ số ssiGameFi: 1.47 USD (giảm khoảng 85%);
Chỉ số ssiNFT: 3.2 USD (giảm khoảng 68%).

_ Hình 7: Layer2, GameFi, NFT giảm 68%–88% trong hai năm, các ngành dựa trên chuyện kể đều thất bại tập thể._

Trong hai năm, từ 10 USD giảm còn 1.2 USD, điều này có nghĩa là nếu bạn tin vào câu chuyện “Ethereum Layer 2 bùng nổ” từ đầu năm 2024 và giữ đến nay, thì tài sản của bạn gần như đã về 0.

Tại sao?

Hầu hết các dự án này đều niêm yết với FDV (giá trị vốn hóa toàn phát hành) cực cao, nhưng lượng phát hành ban đầu cực thấp. Trong giai đoạn 2024–2025, hàng triệu token được giải phóng như lưỡi dao treo trên đầu. Mỗi ngày, hàng triệu USD token từ VC và nhóm phát triển được giải phóng, đẩy ra thị trường thứ cấp.

Trong bối cảnh thiếu vốn gia tăng, các token này không còn là “cổ phiếu” nữa, mà biến thành “nợ”. Các nhà đầu tư mã hóa cuối cùng đã tỉnh ngộ: Họ mua không phải là hệ sinh thái công nghệ tương lai, mà là đơn thuần là đơn vị mua thanh khoản để thoái lui ở thị trường sơ cấp.

Chỉ số ssiLayer2 ở mức 1.22 USD là mức định giá tàn nhẫn nhất cho “hạ tầng cung cấp mà không có cầu”. Cạn cung đến mức nào? Theo dữ liệu của L2BEAT, tính đến năm 2025, có hơn 100 mạng Layer 2 hoạt động trên thị trường. Nếu không tính các dự án hàng đầu, còn lại hơn 90 mạng như các thành phố ma hoang, nhưng vẫn mang trong mình hàng trăm tỷ USD định giá pha loãng.

Điều này đánh dấu mô hình “thu hoạch thấp, định giá cao” do VC dẫn dắt đã hoàn toàn mất niềm tin của thị trường.

) 4. Ảo tưởng Meme: là nơi trú ẩn hay máy xay thịt?

“Người ta trốn khỏi lưỡi dao phức tạp, lại nhảy vào một đấu trường thú dữ còn đẫm máu hơn.”

Trong bối cảnh sụp đổ của VC coin, Meme (tiền meme) dường như trở thành điểm sáng duy nhất của 2024–2025. Trong vô số cộng đồng, Meme được mô tả như đối trọng Wall Street, chống lại VC — “tài sản của nhân dân”.

Chỉ số SSI Meme của SoSoValue cuối năm 2025 có vẻ chứng minh điều này: 9.98 USD.

_ Hình 8: Từ tháng 1 đến tháng 12 năm 2024, chỉ số SSI Meme tăng hơn 350%, nhưng đỉnh cao giảm gần 80%, trở về điểm xuất phát (Nguồn: SoSoValue)_

![]###https://img-cdn.gateio.im/social/moments-b9b91dcb49-50aa15bba5-153d09-6d5686(

Có vẻ như đây là ngành duy nhất trong vòng hai năm “vượt qua” các altcoin, giữ vững vốn gốc. Nhưng đừng để bị lừa. Sau 9.98 USD này, ẩn chứa là sự thật khốc liệt nhất của cuộc chơi trong chu kỳ này.

)# 4.1 Sai lệch người sống sót và 80% giảm giá

Phân tích sâu dữ liệu, ta thấy chỉ số Meme từ đỉnh cao giảm gần 80%.

Điều này có nghĩa gì?

Điều này có nghĩa là, “phồn thịnh” của Meme chủ yếu tập trung vào nửa đầu năm 2024. Thời điểm đó, dòng vốn vì ghét VC coin, đã phản công đổ vào thị trường Meme toàn phần, đẩy chỉ số lên cao. Nhưng đến năm 2025, câu chuyện đã thay đổi.

Với cơn sốt Meme chính trị do khái niệm Trump gây ra, cùng sự phát hành tràn lan của các nhân vật nổi tiếng, thị trường Meme nhanh chóng biến từ “khu vực phản kháng” thành “máy xay thịt hiệu quả nhất”.

4.2 Máy bơm rút của chính trị và người nổi tiếng

Tháng 1 năm 2025, Meme chính trị trở thành tâm điểm thị trường. Đây không còn là sự vui chơi tự phát của cộng đồng, mà là sự chuyển đổi trực tiếp dựa trên ảnh hưởng chính trị và sự chú ý. Các báo cáo công khai cho thấy, cấu trúc nắm giữ của các token này tập trung cao độ, biến động giá hoàn toàn phụ thuộc vào các sự kiện chính trị hoặc tweet đơn lẻ.

Trong khi đó, các nhân vật nổi tiếng phát hành token, đẩy giá lên rồi xả hàng (Pump and Dump) đến mức tối đa. Dòng tiền vào không còn để giữ lâu dài, mà để chơi trong vài giờ hoặc vài phút.

Chỉ số Meme giữ mức “bảo toàn” 9.98 USD, là do vô số người vào mua ở đỉnh cao năm 2025 đã thua lỗ bù đắp cho nhau. Nó hé lộ một điểm nghẽn cấu trúc: Meme không phải là tài sản giá trị, mà là “bình chứa thứ cấp” trong thời kỳ thanh khoản hạn chế.

Khi thị trường không còn chỗ nào tốt hơn, dòng tiền chọn Meme với quy tắc đơn giản hơn (toàn bộ lưu hành, không khóa), dễ thắng dễ thua hơn. Nhưng khi cảm xúc hạ nhiệt, Meme không có nền tảng thực, sẽ giảm mạnh hơn bất kỳ tài sản nào. Đối với đa số nhà đầu tư nhỏ lẻ mới vào, đây vẫn là một bế tắc.

5. Bóng tối của các ông lớn: Tầm quan trọng hệ thống và khoảng trống trách nhiệm

“Họ có quyền lực của ngân hàng trung ương bóng tối, nhưng vẫn muốn giữ tự do cướp biển.”

Nếu nói biến động giá tài sản là cơ chế điều chỉnh tự nhiên của thị trường, thì các cuộc “sốc hệ thống” liên tiếp năm 2025 lại phơi bày độ mong manh cực độ của hạ tầng ngành. Năm này, thị trường mã hóa trải qua nhiều lần sập lệnh do biến động vĩ mô (như lo sợ chiến tranh thương mại, xung đột địa chính trị). Trong các thử nghiệm áp lực, các “núi” giao dịch, thanh toán, bù trừ (Binance, Tether, Tron) vẫn đứng vững, nhưng những mối lo ngại đã chuyển từ tin đồn thành bằng chứng.

(# 5.1 Sòng bạc lấy hết tiền trên bàn

Trong tất cả các chỉ số, duy nhất Chỉ số CeFi (tài chính trung tâm) tăng vọt lên 28 USD. Điều này có nghĩa là gì? Có phải là sàn giao dịch có công nghệ tốt, dịch vụ tốt? Sai. Nếu nhìn vào thành phần, BNB chiếm 88% trọng số. Sự thật lạnh lùng: 28 USD này là xác nhận “độc quyền kênh”. Trong cơn sốt vàng, thợ mỏ đã chết hết, chỉ còn những người mở sòng bạc và bán xẻng là kiếm lời.

_ Hình 9: Lợi nhuận vượt trội của CeFi tập trung chủ yếu vào BNB, tăng 181% (Nguồn: SoSoValue)_

![])https://img-cdn.gateio.im/social/moments-a74ad8c056-4f6fb437c8-153d09-6d5686###

(# 5.2 Sự biến dạng của hạ tầng: hút máu, hộp đen và cược chính trị

Khi tập trung vào ba ông lớn này, ta thấy một xu hướng nguy hiểm chung: Chúng đang cố gắng duy trì đế chế lung lay của mình bằng cách hy sinh tính trung lập (hút máu) và tìm kiếm sự bảo hộ chính trị (cược lớn).

Binance: Từ “người phục vụ” thành “ma cà rồng”

Là vua thanh khoản, Binance năm 2025 bắt đầu hy sinh tính trung lập của hạ tầng để duy trì lợi nhuận cao.

Chuyển đổi mô hình niêm yết (Meme): Để đối phó với thanh khoản cạn kiệt của VC coin, Binance chuyển mạnh sang “Kinh tế Meme”, niêm yết nhiều tài sản biến động cao thiếu nền tảng. Sàn từ nơi phát hiện giá trị, biến thành kênh phân phối “tài sản độc hại”, huấn luyện người dùng thành nhà đầu cơ cao tần để tối đa hóa phí giao dịch.
Hộp đen công nghệ (Thanh khoản ngày 10.11): Trong vụ sập ngày 11 tháng 10, Binance đảm bảo rằng hệ thống ký quỹ dựa trên giá nội bộ, không dựa vào các nguồn dự báo bên ngoài, dẫn đến giá của USDe và các tài sản khác bị lệch khỏi giá thực, gây ra các lệnh thanh lý sai hàng tỷ USD. Sau đó, họ thành lập quỹ bồi thường 300 triệu USD, nhưng thái độ “chi tiêu để xoa dịu” này, từ chối nhận trách nhiệm pháp lý, thể hiện sự kiêu ngạo của ngân hàng trung ương tư nhân — khi trọng tài phạm lỗi, người dùng chỉ còn biết cầu xin “lòng nhân từ”, chứ không thể dựa vào quy tắc công bằng.
Nguy cơ thông đồng của các nhà tạo lập thị trường: Các cuộc điều tra về các dự án như GPS, SHELL cho thấy, các nhà tạo lập thị trường trên nền tảng Binance nhiều lần bị cáo buộc thao túng giá token mới, dù đã bị xử phạt, nhưng điều này chỉ là phần nổi của tảng băng trôi về xung đột lợi ích nội bộ.

Tether: “Đế chế tư nhân” không chịu kiểm toán, USDT vẫn là “đô la bóng tối” của thị trường mã hóa — quyền thống trị không thể lay chuyển. Nhưng quyền này đang dựa trên nền tảng ngày càng thiếu minh bạch.

Bí ẩn kiểm toán: Dù lợi nhuận vượt qua các ngân hàng đầu tư của Wall Street, Tether vẫn từ chối kiểm toán pháp lý toàn diện, chỉ cung cấp các “báo cáo xác nhận” theo kiểu chụp nhanh. Điều này có nghĩa là, không thể loại trừ khả năng họ đã mượn tiền trước hoặc sau thời điểm chụp ảnh.
Vũ khí trong bảng cân đối kế toán: Tether thành lập bộ phận “Tether Evo”, dùng dự trữ của người dùng để xây dựng đế chế tư nhân xuyên qua công nghệ thần kinh, nông nghiệp, thậm chí mua câu lạc bộ bóng đá Juventus. Họ đang lợi dụng đặc quyền của hạ tầng công cộng để né tránh rủi ro pháp lý của hoạt động stablecoin đơn lẻ, cấu trúc “quá lớn để sụp đổ” này chính là rủi ro đạo đức lớn.

Tron: “Đường cao tốc” của nền kinh tế ngầm

Nếu Binance là sàn giao dịch, Tether là ngân hàng trung ương, thì Tron (波场) chính là “bưu điện SWIFT ngầm” thực sự.

Chiếm lĩnh USDT: Năm 2025, dữ liệu cho thấy, mạng Tron vận chuyển khoảng 50% lượng USDT toàn cầu, trở thành “kênh thanh toán chính” ở Đông Nam Á và các khu vực bị trừng phạt.
Môi trường rửa tiền: Hiệu ứng này đi kèm lỗ hổng pháp lý lớn. Các điều tra cho thấy, dù Tập đoàn Huione (HuiWang) bị trừng phạt, nhưng các ví liên quan vẫn xử lý gần 1 tỷ USD dòng tiền trên mạng Tron. Quy mô của Tron càng lớn, đặc điểm như một “đường cao tốc bất hợp pháp” càng rõ nét.

)# 5.3 “Lãnh đạo ngành” và cược chính trị

Xu hướng đáng lo nhất không phải là các hoạt động mờ ám về kinh doanh, mà là các “lãnh đạo ngành” bắt đầu cố gắng “mua quy tắc”.

Thư của Sun Yuchen (孙宇晨): Đối mặt với khả năng bị trừng phạt thứ cấp của Tron và các nút siêu cấp, Sun Yuchen thể hiện khả năng “đầu cơ chính trị” cực cao. Anh ta không chỉ qua thủ đoạn mua lại ngược (Reverse Merger) để biến Tron thành công ty niêm yết Mỹ nhằm tìm kiếm sự bảo vệ pháp lý; còn đầu tư 75 triệu USD vào dự án của gia đình Trump — “World Liberty Financial”. Động thái này là một sự hiến tặng chính trị rõ ràng, cố gắng gắn kết vận mệnh của blockchain với quyền lực chính trị Mỹ.
CZ và “Lệnh ân xá thế kỷ”: Nếu Sun Yuchen còn đang cố gắng, thì CZ đã chứng minh được tính khả thi của con đường này. Ngày 23 tháng 10 năm 2025, Nhà Trắng chính thức tuyên bố, Trump đã sử dụng quyền ân xá tổng thống, tha thứ cho Zhao Changpeng. Tin này gây chấn động trong cộng đồng tiền mã hóa, thậm chí còn hơn cả Bitcoin lập đỉnh mới. Nó đánh dấu việc Bộ Tư pháp Mỹ (DOJ) đã mất nhiều năm để truy quét hợp quy, cuối cùng bị các quyền lực chính trị hàng đầu làm mờ đi.

Là lá bùa hộ mệnh hay là lời nguyền chết người?

Cách làm của Sun Yuchen và CZ về cơ bản là biến các hạ tầng mã hóa vốn nên “trung lập về công nghệ” thành “đấu trường tranh giành quyền lực”. Họ đặt cược toàn bộ tài sản của mình vào gia đình Trump. Động thái này có thể đổi lấy “thẻ miễn tử” trong bốn năm, nhưng đồng thời đẩy họ vào đối lập tuyệt đối với phe Dân chủ và phe cầm quyền. Chu kỳ chính trị luôn có xu hướng quay vòng. Khi xu hướng đảo chiều, sự cân bằng mong manh dựa trên “phí bảo vệ chính trị” này rất có thể sẽ bị xóa sổ hoặc phản tác dụng mạnh hơn trước.

Bài học năm 2025 là: thị trường bắt đầu nhận thức rõ rằng, chỉ “lớn” thôi là chưa đủ.

Trong bối cảnh ETF ra đời, Circle niêm yết, vốn tài chính truyền thống săn đuổi, nếu các ông lớn bản địa không thể giải quyết "minh bạch"và “trách nhiệm công cộng”, thì cuối cùng sẽ bị các đối thủ cạnh tranh hợp quy hơn (như stablecoin của các ngân hàng đầu tư Wall Street, sàn giao dịch hợp quy) thay thế.

Chỉ số ssiCeFi tăng cao có thể tượng trưng cho sự “phát triển hoang dã” của thập niên qua, nhưng không thể định hướng cho 10 năm tới của ngành mã hóa.

6. Thế giới mới sau phân hóa lớn — Tái cấu trúc giá trị trong sự chắc chắn

“Nền móng của thế giới cũ đang lung lay, còn hình dạng của thế giới mới vẫn chưa rõ ràng.”

Đối mặt với bức tranh phân chia cuối năm 2025, một câu hỏi sắc bén đặt ra cho tất cả các nhà làm nghề: bên ngoài tường thành, dòng vốn truyền thống dù thèm muốn, nhưng bị ETF và cổ phiếu mã hóa trong Nasdaq giữ chân, dù Nasdaq vui vẻ thế nào, thanh khoản trên chuỗi vẫn cạn kiệt; bên trong tường thành, hạ tầng nền tảng của chúng ta — hoặc đang hút máu nhà đầu tư nhỏ lẻ, hoặc đang chơi cược chính trị rủi ro cao.

Ngành này đã đi đến điểm cuối chưa?

Đối với những người quen sống trong thời kỳ hoang dã — dựa vào whitepaper để huy động vốn, dựa vào câu chuyện để đẩy giá — thì sự kết thúc của thời đại này thực sự nghẹt thở. “Tiền mã hóa” như một biểu tượng đầu cơ đang rút lui.

Nhưng đối với các nhà quan sát lịch sử tài chính, đây chính là thời điểm tối tăm nhất trước bình minh. Mỗi “chết đi” đều là để “tái sinh”. Đứng ở cuối năm 2025, cuộc thí nghiệm bắt đầu từ 10 USD đã giúp chúng ta loại bỏ nhiễu loạn. Chúng ta thấy, từ “tiền mã hóa” đang biến mất, thay vào đó là “tài chính chuỗi”.

Hai năm phân hóa và biến động đã định hình lại toàn bộ khung xương của ngành mã hóa. Khi bong bóng vỡ, chúng ta thấy rằng, giá trị tương lai không còn do chuyện kể quyết định, mà được tái cấu trúc dựa trên hai chiều của “sự chắc chắn”: Tiền dùng tốt (stablecoin) và sổ sách trung thực (tài chính chuỗi).

6.1 Vị trí cao của stablecoin: từ “kênh vào tiền” đến “tiền mặt không biên giới”

Trước đây, chúng ta xem stablecoin như "

Xem bản gốc

Trang này có thể chứa nội dung của bên thứ ba, được cung cấp chỉ nhằm mục đích thông tin (không phải là tuyên bố/bảo đảm) và không được coi là sự chứng thực cho quan điểm của Gate hoặc là lời khuyên về tài chính hoặc chuyên môn. Xem Tuyên bố từ chối trách nhiệm để biết chi tiết.