CEO Blockstream và nhà phát minh Hashcash, Adam Back, vào ngày 24/5 đã đăng trên X với luận điểm cốt lõi là “mua Bitcoin, nắm giữ, lặp lại”, qua đó nhấn mạnh lại đánh giá dài hạn của ông về các altcoin. Ông đồng thời xác nhận rằng ông cho rằng Giả thuyết Thị trường Hiệu quả (EMH) cuối cùng sẽ kéo giá phần lớn altcoin, coin Meme và “token không có gì (airdrop/air token)” về gần bằng 0.
Ba điểm thiếu cốt lõi trong lập luận của Back: dòng tiền, nhu cầu, hào thủy
Lập luận của Back xoay quanh ba yếu tố cơ bản mà ông cho rằng phần lớn tài sản mã hóa không phải Bitcoin đều thiếu:
Thứ nhất, không có dòng tiền: phần lớn token không thể mang lại bất kỳ lợi ích dòng tiền nào cho người nắm giữ, thiếu cơ chế tài chính tương thích với các khung định giá truyền thống (như P/E, chiết khấu dòng cổ tức). Thứ hai, không có nhu cầu thực sự: các token này không thu hút được bất kỳ nhu cầu không gian khối nào có ý nghĩa, tức là nhu cầu sử dụng thực tế đối với mạng nền tảng của chúng từ phía nhà phát triển và người dùng bằng 0 hoặc ở mức cực thấp. Thứ ba, không có hào thủy cạnh tranh bền vững: so với các lựa chọn thay thế khác, chúng không có lợi thế cạnh tranh nào có thể duy trì; bất kỳ chức năng nào cũng có thể bị sao chép hoặc thậm chí thực hiện với chi phí thấp hơn.
Back cho rằng, nếu thị trường định giá token ở mức cao hơn 0 thì không có bất kỳ cơ sở hợp lý nào, và đây là nhận định ông đã kiên trì từ chu kỳ thị trường trước đó; chỉ là thời gian cần cho thị trường “chỉnh sửa” dài hơn dự kiến của ông cách đây mười năm. Ông đồng thời nói rằng Bitcoin khác các tài sản khác ở cả ba khía cạnh này—Bitcoin có tính khan hiếm thực sự (giới hạn cố định 21 triệu coin), mô hình bảo mật phi tập trung và hồ sơ theo dõi dài hạn xuyên qua nhiều chu kỳ thị trường.
Bối cảnh thị trường gần đây: khả năng hấp thụ vĩ mô của Bitcoin và sự phân hóa của altcoin
Nhận xét của Back được đăng ngay sát với các sự kiện thị trường đã được xác nhận: việc hoãn bỏ phiếu Đạo luật CLARITY khiến Bitcoin trong tuần này rơi xuống mức thấp nhất trong 4 tuần; sau đó, cú bật mạnh toàn diện do xung đột Mỹ-Iran dừng lại đã đẩy Bitcoin nhanh chóng tăng trở lại và thiết lập mức cao mới gần đây. Tuy nhiên, trong đợt phục hồi nhờ lợi thế vĩ mô này, đa số altcoin không thể hưởng lợi bền vững từ mức tăng tương tự. Back mô tả hiện tượng này như một sự củng cố—Bitcoin hấp thụ lợi thế từ vĩ mô, trong khi phần lớn các loại tiền mã hóa khác trong điều kiện tương tự không theo kịp đà tăng. Back cũng định nghĩa các công ty kho bạc Bitcoin (như Strategy) là “hành vi arbitrage giữa dòng tiền pháp định hiện tại và tương lai được vượt trội hóa bằng Bitcoin”, đồng thời cho rằng các công ty này có lợi thế phân bổ vốn độc đáo trong quá trình đẩy nhanh việc áp dụng BTC.
Câu hỏi thường gặp
Giả thuyết thị trường hiệu quả (EMH) trong thị trường crypto có bằng chứng học thuật ủng hộ không?
Giả thuyết Thị trường Hiệu quả cho rằng, trong điều kiện thông tin đầy đủ và thanh khoản thị trường đủ cao, giá tài sản sẽ nhanh chóng phản ánh toàn bộ thông tin sẵn có, mọi cơ hội tạo lợi nhuận vượt trội có tính hệ thống sẽ bị các nhà kinh doanh chênh lệch giá loại bỏ nhanh chóng, cuối cùng khiến định giá tài sản tiến về giá trị cơ bản của nó. Lập luận của Back thực chất là: nếu một số token thiếu dòng tiền, nhu cầu thực sự và hào thủy cạnh tranh, thì “giá trị cơ bản” của chúng về mặt lý thuyết bằng 0; miễn là thông tin thị trường đủ đầy đủ, EMH cuối cùng sẽ kéo giá các token này tiến về 0. Tính phù hợp của EMH trong thị trường crypto hiện vẫn là chủ đề tranh luận học thuật: người ủng hộ viện dẫn mức sụt giảm tích lũy dài hạn của altcoin, còn người phản đối cho rằng EMH kém hiệu lực trong ngắn hạn do thị trường crypto bị nhà đầu tư lẻ chi phối, có tình trạng bất cân xứng thông tin và cảm xúc dẫn dắt.
Phản hồi cụ thể của Back trước thông tin Mark Cuban bán Bitcoin là gì?
Mark Cuban vào đầu tuần này trên podcast cho biết ông đã bán ra khoảng 80% lượng Bitcoin nắm giữ. Lý do là Bitcoin không thực hiện được chức năng phòng hộ khi xung đột Mỹ-Iran diễn ra và đồng USD suy yếu (giá vàng tăng nhưng Bitcoin lại giảm). Phản hồi của Back luôn theo khung dữ liệu dài hạn: trước đây ông đã nhiều lần chỉ ra rằng lợi nhuận vượt trội dài hạn của Bitcoin so với vàng trong nhiều chu kỳ thị trường là có thật; việc chức năng phòng hộ thất bại trong một chu kỳ đơn lẻ không đồng nghĩa với việc logic của toàn bộ nhóm tài sản bị phá vỡ. Bài đăng của Back trong tuần này không nhắc trực tiếp đến Cuban, nhưng trong các lập luận so sánh giữa altcoin và Bitcoin, ông gián tiếp phản hồi khung “chức năng phòng hộ của tài sản crypto không hiệu quả” mà Cuban đưa ra.
Mức hiện tại của tỷ lệ thống trị Bitcoin 58-59% có ủng hộ lập luận của Back rằng vốn đang tập trung về Bitcoin không?
Theo dữ liệu thị trường đã được xác nhận, tỷ lệ thống trị Bitcoin (tỷ lệ vốn hóa Bitcoin so với tổng vốn hóa của toàn bộ tài sản crypto) hiện ở khoảng 58-59%, và khoảng 40% altcoin đang giao dịch gần các mức thấp nhất trong lịch sử. Dữ liệu này xác nhận vốn hóa của Bitcoin đang giữ tỷ trọng cao so với toàn bộ thị trường crypto, nhưng tỷ lệ thống trị Bitcoin cũng chịu tác động từ biến động vốn hóa của chính Bitcoin—Bitcoin tăng mạnh sẽ trực tiếp kéo tỷ lệ thống trị lên, chứ không chỉ phản ánh việc altcoin giảm giá. Lập luận của Back là rút ra từ phân tích cấu trúc thị trường mang tính định tính, chứ không phải suy luận thống kê đơn thuần.
