比特幣失去 2 兆美元流動性安全網！聯準會逆回購歸零警報

聯準會逆回購機制從超過 2 兆美元降至接近零，消除了比特幣隱藏的流動性安全網。全球流動性雖創 187.3 兆美元新高，但自 11 月已回落 1.8 兆美元。美國淨流動性第四季趨平，比特幣失去機械性提振，2026 年走勢取決於降息、美元與中國政策。

2 兆美元逆回購緩衝消失的連鎖效應

（來源：Bank for International Settlements）

聯準會的隔夜逆回購工具（RRP）在 2022 年持有超過 2 兆美元，是貨幣市場基金停泊現金的安全港。當這些基金從 RRP 提取資金轉入其他資產時，實際上為市場注入流動性。這個過程在 2024 至 2025 年初創造了巨大的機械性提振，成為比特幣上漲的隱形推手。

但這個 2 兆美元的「儲蓄罐」現在空了。聯準會報告顯示，RRP 餘額多年來首次降至接近零水平。這意味著過去 18 個月支撐市場的額外流動性來源已經枯竭。從這裡開始，儲備金的變化主要來自財政部發行和聯準會操作，而不是清空一個巨大的緩衝池。

更嚴峻的是，逆回購消失後，進一步的資金壓力直接衝擊銀行儲備。聯準會常備回購工具使用量偶爾激增，顯示系統正在尋找替代流動性來源。這也解釋了為何聯準會在最近幾週實際上結束量化緊縮並恢復小規模購買短期國債，以緩解儲備壓力。

國際清算銀行（BIS）數據顯示，2025 年第一季以外幣計價的跨境銀行信貸達創紀錄的 34.7 兆美元，美元、歐元和日圓信貸年增 5% 至 10%。截至 6 月底，以美元計價的外幣信貸年增 6%，歐元信貸年增 13%。這些數據支撐了「全球流動性創新高」的論述。

然而，跨國資本的高頻追蹤揭示不同圖景。Michael Howell 10 月報告指出，全球流動性觸及約 185 兆美元歷史高位但難以繼續攀升。12 月 5 日數據顯示 187.3 兆美元，比前週增加 7,500 億美元，但仍略低於 11 月初峰值。到 12 月 23 日，流動性再次下降 5,920 億美元至 186.2 兆美元，Howell 直言自 11 月初以來已下降約 1.8 兆美元。

美國淨流動性公式的緊縮

（來源：Trading View）

加密貨幣交易員追蹤的「淨流動性」公式為：聯準會資產負債表 - 財政部一般帳戶（TGA）- 逆回購。這個公式揭示了美國國內流動性的真實狀況，而第四季的變化全面不利。

淨流動性三重緊縮因素

1. 聯準會資產負債表縮減

· 截至 9 月底過去兩季總資產減少約 1,320 億美元至 6.6 兆美元

· 證券持有量減少 1,260 億美元

· 量化緊縮持續消耗市場流動性

2. 財政部一般帳戶膨脹

· 自年中債務上限決議後 TGA 增加約 4,400 億美元

· 政府囤積現金等同從市場抽走流動性

· 儲備餘額減少約 4,500 億美元

3. 逆回購緩衝歸零

· 從 2022 年超過 2 兆美元降至接近零

· 消除了一大塊自動穩定器

· 未來壓力直接衝擊銀行儲備

聯準會資產負債表報告證實，截至 9 月底過去兩季總資產減少約 1,320 億美元至 6.6 兆美元，其中證券持有量減少 1,260 億美元。同時，財政部一般帳戶自年中債務上限決議後增加約 4,400 億美元。這項決議加上量化緊縮，使儲備餘額減少約 4,500 億美元。

這三重緊縮的淨效應是，美國第四季淨流動性持平或略微為負。雖然全球流動性仍在歷史高位，但推動比特幣上漲的美國本土流動性引擎已經熄火。水位仍然很高，但風向已從強勁順風轉為混合甚至略微逆風。

這種分化至關重要，因為比特幣價格對流動性變化速度的敏感度遠超絕對水平。高位平台可以支撐價格，但無法引發爆炸性成長。要實現突破，市場需要加速而非停滯。2024 至 2025 年初那波強勁增長動能不會重現。

2026 年比特幣走勢的四大變數

聯準會實際上已停止縮減資產負債表並恢復小幅購買國債，消除了對儲備的持續消耗。這緩解了美國淨流動性緊縮，但也意味著比特幣失去了逆回購提供的機械性提振。從現在開始，市場走勢將處於高位波動：全球流動性仍高，但可能根據政策選擇和美元走勢緩慢下降或再次加速。

第一個變數是聯準會降息路徑。如果聯準會在溫和通膨環境下降息且無明顯信貸危機，通常會支撐風險資產並可能使殖利率曲線再次陡峭化，有利於影子銀行和抵押品鏈。但若降息因某些環節出問題，流動性注入會疊加風險規避情緒，情況更混亂。目前選擇權市場和遠期合約預期降息但未出現劇烈恐慌，政策基調是溫和寬鬆而非緊急量化寬鬆。

第二個變數是美元走勢。2025 年美元指數（DXY）下跌約 10%，美元走弱通常增加全球美元流動性。但 Howell 指出，近期美元從絕對低點「反彈」是 11 至 12 月全球流動性動能承壓的因素之一。如果短暫回調轉變為新上漲趨勢，將收緊市場並暗示流動性高峰已過。美元持續走軟相當於全球寬鬆政策，放鬆對非美國借款人美元債務的限制。

第三個變數是財政部發行組合與 TGA 餘額。如果財政部更多發行短期國庫券並允許 TGA 餘額下降，實際上會將資金重新注入貨幣市場和銀行儲備，略微增加流動性。大量發行長期債券加上較高 TGA 餘額則產生相反效果。最近幾季再融資試圖保持市場友好平衡，但資金需求或政治變化可能改變這點。

第四個變數是中國人民銀行和新興市場央行政策。如果北京加大刺激力度，例如信貸額度、地方政府支持、降低存款準備金率，這將是全球流動性支持的另一條途徑。若保持謹慎，美國經濟週期達頂的阻力就少一個抵消因素。中國央行透過儲備成長、外匯幹預和信貸刺激，悄悄對全球流動性產生重要影響。